资金市场在偏紧中跨年资金面难见实质宽松

2014年01月02日 09:03
来源：中国证券报·中证网作者：张勤峰

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偏紧政策思路短期难改

在众多的影响因子中，央行流动性政策，无疑是当前及未来一段时间决定资金面运行趋势的核心变量。从近期一系列操作看，央行对流动性的调控延续了下半年以来一贯的中性偏紧思路。

整个2013年12月，央行对于释放流动性仍相当谨慎。12月中上旬，公开市场陷入持续两周多的零操作。由于维稳操作的缺失，且财政存款投放迟迟未至，在对跨年资金需求增加的情况下，资金面再度出现紧张甚至恐慌的局面。12月24日前后，央行主动披露已连续开展SLO操作，投放短期流动性逾3000亿元，并在随后实施290亿元7天公开逆回购操作，“托市”效果比较明显，资金价格自此开始回落。然而，从最初选用不透明且期限更短的SLO工具，以及随后开展的7天逆回购规模较低上看，央行“救急不救穷”的意味明显，投放短期流动性显然是迫于市场压力和应付财政存款投放还没到位的过渡之举，也是缓解市场紧张心理的临时措施。最近两次公开市场操作再度暂停，以及传闻的正回购操作，则进一步表明了央行贯彻偏紧操作的决心。

海通证券报告指出，2013年下半年以来央行“紧货币”本质是市场化去杠杆。利率市场化使得货币供给侧金融机构有非常强的风险偏好和信用扩张意愿，而信用扩张的多元化又降低了央行的直接控制能力。货币需求侧有非市场化的融资平台等国有企业和趋于泡沫化的地产提供高收益融资项目。这样一个循环确立了资金加速流向地方融资平台、国有权重企业和房地产，加剧地方债务风险、产能过剩和房价上涨。利用市场化手段，抬升短端利率，由银行负债端向资产端传导挤压难以控制的“影子银行”是央行实施偏紧政策的本质意图。从这点来看，除非未来有“监管”代替“倒逼”或者保增长任务加剧或者爆发系统性信用事件，央行不会轻易改变政策立场。

鉴于“9号文”迟迟未出、政府对经济增速下行容忍度提升及平台债务风险可控，市场普遍认为，央行中性偏紧政策思路短期难改，2014年流动性格局依然是紧平衡，不乏短期波动。

1月资金面仍有隐忧

分析人士指出，跨年后对资金面仍旧不可过分乐观，春节前后将再次面临考验。

从传统因素上分析，1月份资金面压力仍较大：首先是存款准备金补缴，年底财政存款下拨，以及银行冲存，导致银行缴准存款基数急剧扩大，且存款增量多集中在2013年12月下旬，由此导致1月初存款准备金有补缴压力；其次是1月财政存款上缴，从历史财税上缴的节点安排来看，每年的1-2月都是财税较为集中的缴款时间窗口，从近几年的净上缴规模来看，1月份一般净上缴在3000-4000亿左右，而且相对集中于后半月；最后是春节前现金漏损，2014年春节在1月底，节前企业和个人集中提现，将导致大量现金流出银行体系，加剧机构资金备付压力。

目前，市场焦点正转向1月6日这个缴准关键点。从周二回购市场来看，各期限品种中，跨月初或月中法定存款准备金清算日的7日及21日回购利率上涨最为显著，已表明市场的谨慎。由于财政存款投放的资金继续发酵，月初缴准的冲击应该不大，但随后由于财政存款上缴叠加节前现金需求，压力会逐渐显现，在资金市场波动性上升的背景下，春节前资金面很可能再起波澜，流动性风险并未完全消散，预计央行也会适时进行流动性维稳操作。总体看，1月份资金市场难现实质性的宽松，到了春节后，即2-3月，由于现金的回流，资金面可能出现一定程度的松动。