谁动了债市的"奶酪" "9号文件"能否救市？

上述券商固定收益部业务经理在接受本报采访时称，有一次在公司乘电梯，听到隔壁投行部发行了一单中小企业私募债赚了100万乐得手舞足蹈，他不由暗自觉得好笑。“同样一单私募债，投行部门来做的话，大多数只能赚3%。～4%。，而固定收益部来承接的话可以赚到1%～2%，最高可达3%。如果一单私募债做到3%的话，三年期的私募债收费9%，一单私募债可以抵两个IPO。”而这并非神话，本报记者获悉某券商固定收益部因创造出“一单私募债抵两个IPO”的神话被董事长在大会上多次表扬，列为行业标杆。

而这种神话似乎也是昙花一现难再续。和传统的企业债、公司债等债券审核周期较长，承揽、承做、审核、发行各个环节割裂不同的是，中小企业私募债流程时间较短，从接触潜在客户到发行完毕往往只要一个多月的时间，对市场上资金的需求更为敏锐。能不能找到成本低的资金往往成为项目的关键。“和企业债那种先审核完毕再发行不同的是，做私募债的思路要完全倒过来，一般是先找资金，再找客户。”上述固定收益部业务经理称。

“非标不灭、债市不兴”

申银万国之前一份债市研究报告称，供应压力带来利率弱势只是市场表面现象，背后意义是银行等传统债券投资机构对于标准化债券融资工具的投资配置意愿继续下降，银行、保险等纷纷“弃债而去”。

而有报道称，即将出台的“9号文”将全面叫停买入返售的《三方合作协议》非标资产业务。这成为券商固定收益部门人士一个期待的“福音”。因为三季度以来，商业银行的资产配置行为是影响债市的最大因素，因此未来其行为的转变将对债市造成全局性影响。

银行非标资产对债券和流动性均有挤出效应。华泰证券11月份的一份债券市场研究报告称，监管层整顿非标资产的目的在于遏制不合规的资金运用，使其透明化，从而降低系统性风险。一方面，非标资金通常投向平台、地产等缺乏融资渠道并且对负债成本敏感程度低的部门，抬升了市场利率的同时对产业中小型企业形成挤出效应。另一方面，银行往往用短期负债匹配长期资产，期限错配愈发严重，大大增加了对短端流动性的需求程度，资金价格中枢抬升，波动性增加。

华泰证券称，如果非标资产得到有效压缩，同业业务回归资金业务本质，短端流动性自然得到释放，同时其收益率的下滑也会提升债券投资吸引力，债券需求可能得到提升。二者共同作用下(再加上届时央行也许可以适当投放流动性引导利率进一步下行)，债券收益率下行的拐点将会到来。反之，如果整顿失败，投放的流动性会从各种暗渠流向回报率高的非标资产，6月以来的局面将再度重演，债市难见好转。

“债市的转折来自于银行行为的转变，银行行为的转变来自于监管的成效。因此说银监会文件的出台和执行效果是目前债券市场的重中之重。”华泰证券报告称。