李季先：继续深化新股发行市场化改革

实际上，IPO重启后新股发行浮现出来的老股发售失衡、新股配售比错位等问题，并不是IPO改革的方向出了问题，而主要还是IPO新政的实现方式，因考虑不周全或相关配套制度细化措施尚未来得及出台，可能存在这样或那样的问题。但无论IPO新政的实现方式存在多少问题，也无论这些问题是大还是小，其实质仍然是IPO改革过程中的制度实现问题，而IPO改革中市场所暴露出来的问题也只能在深化IPO改革的过程中逐步解决，譬如落实询价责任、建立老股出售限制机制等。

进而言之，对IPO新政的实现方式来说，不回避问题，发现一个问题解决一个问题，发现一个制度漏洞，就堵住一个制度漏洞，不要寄望通过一次或几次IPO的暂停或制度修订就会使所有问题可以一劳永逸解决，也不要市场一出现问题首先就想到“IPO新政失败”，要全面停止IPO重塑新政。

譬如，为堵住老股出售的漏洞，除了强化对发行询价过程中诚信行为进行监管外，对于老股转让的比例，在市场初期也要严格也要限制其发行比例，不得超过上市公司自身的募集比例;同时，对于保荐承销商的老股转让承销费用比例，也要设置额度上限，具体可以“以不超过上市公司的承销费”为限，以免出现券商的“逆激励行为”。

当然，个别公司利用规则疑似圈钱的离谱存量发行，对市场的影响是负面的。因为伴随着第一批新股的高估值、高套现，“老股转让”这一新流动性工具几乎成为了“圈钱”的代名词，这多少会为IPO新政蒙上一层阴影。毕竟，即使抛掉上市公司自身的质地好坏不谈，在一次以上市公司寻求金融支持发展为名的公开发行中，上市公司仅获8亿元，老股股东转让却能获30多亿元，连为其提供上市发行服务的保荐承销商都可以获得近3亿元。

IPO刚刚重启，相关发行也尚未实质落地，新股发行中浮现出来的问题只要立即着手深化改革还是能顺利解决的。基于IPO重启后市场已经暴露出来的问题和上述认识，同时基于“注册制”已不可逆转，笔者认为，当下监管部门最要紧的不是通过调控批文发行或通过“建议”获得批文企业暂缓发行，来调控IPO发行的节奏，更不是考虑是否要重新暂停IPO，而是要从改革深化的大局出发尽快落实IPO新政的细则，尽快建立IPO新政下的接近“注册制”模式的核准、发行、上市的整体IPO制度框架，让IPO重启后的相关市场主体尽量有法可依。

在“过渡期”内应不怕市场的问题暴露，也不要被“市场化”的形式束缚监管部门基于公平正义的“行政之手”。只要IPO新政在实施中脱离了公平正义的轨道，就应该坚决以“行政之手”进行临时纠正，然后立即进行“制度补漏”，而不必担心有“行政不当干预市场”的非议。