人民币“内贬外升”之困的解决之道

由此，我们可以得出的一个结论是，在目前的人民币发行机制之下，央行对基础货币的投放是被动式的，央行无法依据经济增长形势，有效地进行逆周期调控。这导致货币发行明明已经过多，其供给却难以停止。过量货币的促动，加之中国经济发展处于刚跨过“刘易斯拐点”的特殊时期，令生产资料及劳动力成本在近些年显著上升，农产品价格增幅与低端劳动力工资增幅最明显。此外，房地产价格也在天量货币及政府土地供应垄断等因素下暴涨，由此，人民币对内贬值便好理解了。

再看对外升值方面。理论上，汇率是由外汇供求决定的。1994年汇改后，我国的经常项目和资本项目一直维持顺差，特别是2001年中国加入WTO后，外贸红利的不断释放令经常账户顺差规模不断扩大。中国经济高速增长，亦吸引全球资本流入中国，引起资本项目顺差扩大。外汇储备逐年攀升，市场上外汇一直处于供过于求的状态，这令人民币存在持续的升值动力。而欧美等发达国家经济增速回落，流动性泛滥导致全球主要货币(主要是美元)对人民币贬值，使得人民币被动升值。此外，出于政治目的，欧美国家不断对中国施压，要求人民币升值，也是不可忽略的外部因素。

那么，“内贬”、“外升”之间又有何联系?过去十年，中国经济发展的动力，很大程度来自人口红利和外贸红利的释放，这令中国赢得了“世界工厂”的称号，经常项目和资本项目双顺差，成为经济增长的常态。由此，外汇源源不断流入国内，继而通过外汇占款的渠道，形成基础货币的投放。这就出现了令人困扰的情况，即人民币对外升值的动力越强，对内贬值的程度也越厉害。

解决此困扰的最根本方法，就是改善人民币发行机制。

从目前的人民币发行机制看，我国央行扮演的角色较为被动，且独立性较差，货币政策易被国际资本的流动所干扰。而货币发行只能依靠国际收支平衡，例如近一两年来，外汇占款低位增长，才使由此投放的基础货币量增速得以下降。

从发达国家经验看，央行通过买卖国债，可以在公开市场上调节货币量和利率，为货币的退出流通创造机制。以美元为例，国债是美元的发行基础，背后的依据是本国信用，即基于国家资产负债表发行货币。

央行以外汇储备发行货币，采取该方式，则调控的主要目标是汇率，而采取购买国债发行货币的方式，则调控的目标是利率。众所周知，利率市场化是未来改革的重点方向，而汇率改革应该先于利率改革，这是因为，我国金融改革的重点之一，是不断提升货币政策的独立性和内生性，只有构建汇率的灵活浮动机制，弱化对外汇占款的依赖，才能从根本上增强货币政策的独立性。

因此，人民币“内贬外升”的表象背后，是人民币发行机制出了问题，需要迫切改革。这是为未来的利率市场化和人民币国际化铺平道路的重要之举，而且晚改不如早改。

(作者系北京科技大学经济管理学院教授)

转自2013年11元月15日 东方早报