“证券业教父”阚治东回忆327国债期货事件

关键的一张牌

这一事件已经过去多年，但很耐人回味。

当年开办的国债期货交易，交易的品种是财政部发行的三年期、五年期的国债，买卖的是三个月、六个月和九个月的期货。买时缴纳保证金，初期保证金与交易额的倍数是1：40，即买入1万元的期货只需缴纳250元保证金，此后国债期货风险增大，保证金与期货的倍数改为20倍。为了控制风险，上海证券交易所还对每家证券公司的持仓量作了规定，申银、万国证券公司都是40万口，每口2万元面值的国债。

最初的国债期货交易给人的感觉就是极度刺激。股票上下几元钱，并不算什么，国债期货上下几元钱则意味着你前面所缴的保证金全输了，要么补充保证金，要么就此认输罢手。期货市场上有的操盘手紧张得不敢上厕所，因为往往就在上厕所那短短几分钟的时间，市场就发生了翻天覆地的变化，使你或错失良机，或蒙受损失。

当时对国债期货交易价涨跌的预测，主要依据是国家定期发布的储蓄保值贴补率，而国家队保值贴补率的计算公式从来没有向外公布过。于是，这个计算公式成为了国债期货市场的哥德巴赫猜想，无数人为之殚精竭虑。往往是今天出现的一个据说最正确的办法，明天又出现一个内部传出的计算公式，市场也为此频繁波动。

慢慢地，市场主力分多空两方，双方势均力敌，斗得你死我活。在这中间，申银证券公司基本上是骑墙派，多空两边都做，不固定站在某一边，因此成为两边共同争夺的对象。

在“327国债期货事件”之中，很多人都把事件的原因说成万国证券的管金生头脑发热，无视持仓规定，大肆抛空“327国债”。但实际上情况可能没那么简单。

“327国债期货事件”是国债期货交易中多空双方的一场博弈，其中一张关键的牌是财政部是否会同意对“327国债”这个品种加息。

那几年，中国通货膨胀严重，为了稳定群众情绪，国家对银行储蓄采取保值贴补率的方式加息，每月国家公布一次保值贴补率，银行根据贴补率对储户到期存款加息，储户实际存款年利息达到15%以上。由此，早年财政部发行的国债利率就显得偏低了，“327国债”是1992年发行的三年期国债，年息14%，100元面值的国债到期一次性还本付息142元。市场多方放出消息，说财政部拟给早年发行尚未到期的国债进行加息，借机把国债期货价格创出新高。但是空房和很多人不相信财政部会加息，因为在早几年也曾出现同样的情况，社会要求财政部加息的呼声非常强烈，但财政部认为购买国债的投资者必须承担利率的风险，最终也没有实施加息的做法。

多方相信会加息，空方不相信会加息，多空双方在“327国债”品种上展开了激烈的拼杀，最后多方把“327国债”推到150元以上，也就是比到期本息还高，这就把空方逼到了绝境。当时空方主力是辽国发和万国证券等，关键时刻不少机构投向多方，迫使万国证券孤注一掷，最终出现了前文叙述的惊心动魄的一幕。

“327国债期货事件”引起高层高度关注，国务院责成监察部会同中国证监会、财政部、人民银行、最高人民检察院、国家保密局组成联合调查组前往上海调查。

经过四个多月的调查，在认定违规事实的前提下，对有关责任分别作出了开除公职、撤销行政领导职务等纪律处分和免职、调离等组织处理。万国证券公司总裁管金生，于1995年10月9日被依法逮捕，后来以受贿等罪名执行有期徒刑17年，剥夺政治权利5年。万国证券公司在“327国债期货”事件中直接损失10多亿元人民币，被迫与申银证券公司合并，形成了此后的申银万国证券公司。

毁于一句玩笑话?

申银证券公司在“327国债期货”事件中侥幸躲过一劫，未遭受什么损失。此后有记者问我，如果那天我在上海，或者公司能联系上我，申银证券公司会不会卷进“327国债期货事件”中?

坦率地说，我没有自信断言不会卷入此事，因为我也始终认定财政部不会为已发行的国债加息。但是我能自信地说，即使我当时在上海，申银证券也不会像万国证券那样陷得那么深。

最后细算“327国债期货”的账，申银证券公司本部和各分支机构在“327事件中”各有盈亏，总体是盈亏相抵，略有盈余，其中亏得比较多的是上海威海路营业部。

当天，“327国债期货”飙升时，悄悄违规做多的威海路营业部顺利出货，获得了3000多万元的利润，后来看到空方猛烈反扑就想乘机再做一把空方短线，好给公司一份“意外惊喜”。结果最后算总账，反而实亏了3000多万元。威海路营业部经理为此受到了免职处分。

当年，申银证券工作三年以上的老员工，每人会得到一枚半盎司重的金质纪念章，按规定受过处分的员工没份。这位经理感到很委屈，找我索要那枚纪念章。我也没法通融，只能劝这位经理不要感到委屈，要她自己想想，由于她的盲目指挥给公司造成的损失，几乎相当于半吨黄金了。

可以说，“327国债期货”事件是中国证券市场发展过程中的一次严重挫折。中国金融期货市场关闭的原因，有市场发展过程中的不规范问题，也有海外人士过于强调期货市场的风险而较少宣传其正面意义的原因。那几年，流传最广的一句话就是：“你要与谁有仇，你就叫他的儿子去做期货。”据说，这句话是国家一位领导在一次大会上讲的，而这位领导人则是听香港金融界的一位领军人物讲的。这句话其实是一个玩笑，用以说明期货的风险，令人想不到的是我们的领导当真了。可以说，在某种程度上，一句洋人的玩笑话耽误了中国金融期货市场的发展。

(文章节选自阚治东所著《荣辱二十年——我的股市人生》，书中所提“上交所”、“上证所”，均指上海证券交易所，文中小标题为编辑所加。现年59岁的阚治东系新中国第一代证券人，与万国证券总裁管金生、上交所总经理尉文渊并称为“上海滩证券三猛人”，曾有“中国证券教父”之称。作为申银万国的总裁，他写下了中国证券发展史上的许多第一:主承销第一只A股、第一只B股，发行第一张金融债券、第一张企业短期融资券，设立第一个证券交易柜台，参与发起设立上海证券交易所，编制国内第一个股票指数和全国第一份股票年报等。)