“非标”抽水赎回如潮 债基身陷“饥饿游戏”

传统“价值观”颠覆

与收益率超预期波动相对应的是，债市传统的价值判断方法被颠覆了。自7月以来，在“超调”后博反弹的动机驱使下，交易性资金反复陷入“介入—被套—止损”的怪圈，修正行情不断落空。残酷的现实教育了债券基金经理，据了解，现在基本上没有债券基金经理敢于做左侧交易，相反，即便手上有现金，也首先保证流动性，大部分资金用来放回购、做协议存款，等待市场局势明朗之后再作右侧投资。

有基金经理反映，形势的发展令大家有点迷茫。“十年期国债能飙升到4.6%，金融债能飙升到5.6%，这在以往都是没法想象的。可能整个债券市场发生变化，是大家没有想到的。现在会重新审视这个问题，新的均衡收益率在什么位置?”

大家普遍认为，收益率处在高位一定会回落，但最大的可能是收益率曲线钝化，资金想要入场抄底，短期获得正收益，难度也很大，没有见到明显的拐点，大家倾向于等待。

而初冬则认为，现阶段，债券收益率基本达到历史最高水平，风险有限，而且债券有票息保护，“我们计算过，在目前收益率水平上，绝大多数品种，即使收益率再上升50BP，持有半年发生亏损的风险也极小。”她认为，今年年底到明年年初，债券投资或有喘息之机，但11月、12月，财政存款投放可能多一些，资金压力没那么大，同时很多债券推迟或减少发行，也有助于减轻市场压力，理论上会有喘息之机，预计收益率曲线可能会持平或略有下降。另外，明年一季度债券发行没有那么多，也能缓解一下资金之困。

“非标”不灭，债券不兴，在采访中，几乎每一位基金经理都向中国证券报记者阐释了这一观点。银监会“8号文”出台并没有令“非标”的狂奔降速，市场又在热议即将出台的银监会“9号文”能否扛起规范监管“非标”的大旗。但是，据中国证券报记者了解到，“非标”的伪装术相当高明，未来不排除又有很多新的手法规避监管。初冬表示，“仅就目前市场传言来说，可能会有一定效果，但如果不是一刀切式的整治，规避的方式有很多，我觉得实体经济对资金的需求仍在，银行做‘非标’的热情也是难以抑制的。另外，如果一刀切，企业破产情况可能会出现，银行坏账上升，我们是否能够接受这样一种结果，也需要考虑。”而更加悲观的看法是，在银监会“9号文”正式实施前，不排除银行会追逐最后的疯狂，变本加厉地做“非标”，“抽水机”的作用更不利于债市。

社会融资结构的巨大变化，令传统债券投资思路不再奏效，“现在的思路主要看供求，如资金的供给、信贷的增长、外汇占款，另外也要看‘非标’、新发债的规模。短期着眼于供求来做投资，长期看经济的发展趋势和政策的变化。”一位固定收益总监告诉记者，“紧盯供求”是最重要的思路，大量的资金都做最保守的处理，“保住流动性，这是最最重要的。”