银行理财资管试点：“类信托产品”双边报价

原标题：银行理财资管试点猜想：“类信托产品”双边报价

伴随着工行、兴业、浦发、招行等四家银行相继推出各自的银行理财管理计划，围绕银行理财管理计划及对应理财直接融资工具的创新大戏亦全面开场。

而从监管层及试点银行目前释放的信息分析，这一戏码有可能成为银行理财业务与信贷业务全面脱钩、银行理财部门成为独立资产管理法人主体、银行理财产品实现“公募基金式披露”等银行理财制度性变革的真正序曲。

据本报记者独家获悉，监管机构及参与理财直接融资工具创新试点的各家银行，已经过联合调研、征求意见等步骤，就创新试点的具体操作细则基本达成共识。不同于此前部分市场人士的猜测，在目前的共识中，理财直接融资工具就法律属性而言，将更加类似于现有的信托产品而非债券。

值得关注的是，该工具将引入对融资企业的评级制度，理财直接融资工具的设立将采取注册登记制度。各家商业银行只能通过银行理财管理计划认购理财直接融资工具份额，该份额在经过登记之后，也能够由银行理财管理计划在理财直接融资工具综合业务平台上进行双边报价及现货期货交易。

“简而言之，理财直接融资工具的合格投资者只能是银行理财管理计划，它的交易不能脱离银行理财管理计划独立进行。这与花钱就能买的债券有着本质不同。”一位股份行金融市场部人士表示，但银行理财管理计划却可以投资于理财直接融资工具以外的其他产品。

亦有一位北京银行业人士指，有关创新试点的参考文本，目前已经下发至参与试点的各家银行，但文件仍处于保密阶段，仅有试点银行少数高层接触过相关文本。

银行理财管理计划“类信托”

即便创新试点赋予银行理财管理计划“类信托”法律地位，“但这归根到底只是部门规定，真要面临纠纷，其实际法律效力仍旧存在疑问，因为国务院规定具有信托法律关系的主体只有信托和公募基金。”

按照现有共识，理财直接融资工具至少涉及发起管理人、综合业务平台、登记托管结算机构、作为投资者的银行理财管理计划、融资企业及评级机构等六方主体。作为发起管理人的商业银行，在设立理财直接融资工具时必须以单笔企业债权融资作为资金投向。

在法律定位上，理财直接融资工具的财产也独立于发起管理人的现有资产，发起管理人在管理理财直接融资工具期间所获得的收益，也将全部归入理财直接融资工具。即便发起管理人因故被解散撤销，理财直接融资工具的财产也不在被清算财产之列。

另一方面，银行理财管理计划作为理财直接融资工具唯一的合格投资者类别，也将在此次创新试点中确立“特殊目的载体”的地位。“按照目前的构想，银行理财管理计划必须实行单独建账、管理及核算。”一位股份行资产管理业务人士指，“类似于目前对公募基金账户的管理模式。”

此外，中央国债登记结算公司(下称“中债登”)将扮演起理财直接融资工具及其份额指定登记托管结算机构的角色，理财直接融资工具在该机构完成登记及其他操作后，相关信息将通过此前上线的理财直接融资工具综合业务平台完成信息披露。

在具体的业务流程方面，据前述北京银行业人士透露，创新试点阶段，银行理财管理计划若投资理财直接融资工具份额，必须在中债登单独发起设立理财直接融资工具账户，并在该机构完成登记托管。一个银行理财管理计划只能开立一个理财直接融资工具账户。

同时，管理人还要为银行理财管理计划开设独立的资金清算账户，对理财直接融资工具份额的投资交易，必须通过资金清算账户完成资金划转。

“这实质上是‘类信托’的架构，通过这一架构，实质上实现了理财资金从募集到投资全流程，与银行自身业务的风险隔离。”一位国有大行资管业务人士表示，“此外，这也为银行理财部门未来拥有独立的法律主体地位做了铺垫，因为业务载体本身就与银行实现了隔离。”

但一位股份制商业银行资金业务负责人则指出，即便创新试点赋予银行理财管理计划“类信托”法律地位，“但这归根到底只是部门规定，真要面临纠纷，其实际法律效力仍旧存在疑问，因为国务院规定具有信托法律关系的主体只有信托和公募基金。”

除此以外，一旦融资企业出现违约，即有可能引发连锁反应而造成银行理财管理计划投资者的直接损失。而有南方股份制商业银行金融市场部人士透露，按照目前创新试点的规划，商业银行作为理财直接融资工具的发起管理人，可以召集理财直接融资工具份额持有人大会，并有权以理财直接融资工具发起管理人的名义，直接采取诉讼或其他法律行动，以维护理财直接融资工具份额持有者的利益，进而确保银行理财管理计划投资者的利益。

接口需“一一对应”

在9月中旬召开的银监会关于此次试点的征集意见会时，监管层曾明确要求银行须确保每只银行理财管理计划与所投资的理财直接融资工具份额相对应，对投资者进行公开信息披露，提高透明度。

参与试点的银行业人士表示，试点初期只有取得全国银行业理财信息登记系统产品登记编码的银行理财管理计划能够参与投资理财直接融资工具份额。

此前，银监会系统曾开展银行业理财信息登记工作，并要求各家银行申报登记理财产品信息的61个数据元，通过审核之后系统将生成唯一登记编码，产品方可发售。

据了解，在9月中旬召开的银监会关于此次试点的征集意见会时，监管层曾明确要求银行须确保每只银行理财管理计划与所投资的理财直接融资工具份额相对应，对投资者进行公开信息披露，提高透明度。

“在产品设计上，一家银行管理的所有银行理财管理计划，不能持有超过某项理财直接融资工具总份额的80%。”正在筹备试点发行的银行人士表示。

上述银行人士表示，试点前期除了以上对工具账户的要求，还有对资金账户的要求，即各行设立的银行理财管理计划需单独开立资金清算账户，与理财直接融资工具份额交易相关的资金流转都需要通过上述账户进行。而理财融资工具也需开设独立的资金账户，工具份额首次发行时认购人缴付的资金均应划付至该账户。

在登记方式上，理财直接融资工具将采取银行间市场中债券发行的方式，使用簿记建档及注册

英大证券研究所所长李大霄指出，注册制是成熟市场普遍使用的方法，“达到条件即可注册发登记制，但在注册登记时将会要求“理财融资工具专家评估组”进行受理。目前，国内仅有中国银行间市场交易商协会采用注册制进行债券登记发行。行”是完全市场化的标志，市场定价能够有效地减少人为主观因素的影响。

据了解，前文所述“专家评估组”将类似于中国证券业协会发起的“基金评价业务专家评估工作组”。该评估组将负责决策理财直接融资工具能否被接受注册登记。其进行审核的主要内容，将是发起管理人及中介机构提交的注册文件。但如国内外注册制市场运行惯例，评估组将只审核注册文件信息是否完备，而不会对理财直接融资工具的投资价值与风险进行实质判断。

一位接近监管层的人士表示，按照规划，在创新试点期间，评估组将由试点银行总行相关业务负责人、专业律师、注册会计师及评级机构持证评级人员组成。“基本的门槛是从业时间在十年或十五年以上。”

值得关注的是，发行此项产品时也与债券及ABS发行类似，需要引入增信及评级制度，信用评级机构将对理财直接融资工具出具信用评级报告。按照目前达成的共识，将由作为发起管理人的商业银行支付评级费用。

“双边报价”机制

另外，担保公司、会计师事务所、律师事务所等中介机构也将在其中扮演重要角色，为理财直接融资工具出具现金流预测报告、评级报告、法律意见书等文件。

试点虽以见款付券(DAP)或见券付款(PAD)为结算方式，但银监会亦对结算时间做出要求，即结算日为“T+0”或“T+1”，且结算一旦完成将不可撤销。这在一定程度上抑制了风险生成。

根据本报此前报道，针对于试点的交易系统亦于18日晚间正式上线，由此将形成报价交易机制。业内人士指出，银行理财管理计划都将通过上述交易系统，进行理财直接融资工具份额的双边报价和交易。不过，在业务开展初期，将只进行理财直接融资工具份额的现货买卖。

“这个交易系统与已经内部上线的理财信息披露平台形成了一个综合业务平台，每日的报价和成交结果的统计数据都会在上面公布。这是因为有关领导希望此工具份额的发行利率及费率等价格都以市场化方式确定。”接近监管层的人士透露。

该理财信息披露平台的初始数据正是来源于前述全国银行业理财信息登记系统(一期)，其设立初衷就是为了实现“动态信息披露”，以形成理财直接融资工具份额的发行价、双边报价、成交价曲线及公允估值。

一位了解银行间市场及此次试点的相关人士指出，在结算方式上，理财直接融资工具的试点将采用全额结算，初期主要有两种结算方式，即见款付券(DAP)或见券付款(PAD)。

值得注意的是，此前银行间债券市场就曾以上述两种方式及券款对付(DVP)作为结算方式。三种结算方式中唯有券款对付(DVP)为“银货两讫”的“T+0”结算交易，其余两种多可约定“T+1”或“T+2”进行交易，交易双方可利用时间差进行线下套利。

2011年爆出的“富滇银行倒券案”正是利用了这一结算漏洞，为丙类户垫资“倒券”，无本套利。今年以来，在席卷银行间债券市场的“监管风波”之下，央行已经于9月初发布2013年第12号公告，宣布在公告发布后的三个月过渡期后，在银行间债券市场统一实行券款对付(DVP)结算。

不过，上述相关人士指出，此次试点虽然是以DAP或PAD为结算方式，但银监会亦对结算时间做出了要求，即结算日为“T+0”或“T+1”，且结算一旦完成将不可撤销。这意味着交易指令一旦达成，当天或次一个工作日必须完成结算，在一定程度上抑制了风险生成，但后期推广不排除也会使用DVP结算方式。

他表示，中债登作为登记托管结算机构也需要根据监管要求发布理财直接融资工具的交易结算信息的统计分析和数据展示，监测每日的报价、发行和交易情况，定期汇总相关信息向理财直接融资工具专家评估组报告。