地王频出 能否救地方财政？

今年以来，上海、北京、广州和深圳等诸多一线城市屡现“地王”。地王频出背后，土地财政成为隐形推手。地王频出凸显地方政府对土地财政的依赖，让人不得不关注其依赖性背后所折射出的地方政府财政是否健康。尽管不少专家最近纷纷出面宽慰市场——地方债仍处可控范围之内，不存在系统性风险，不过，因地方债与房地产早已高度捆绑，市场依然担忧现在的地王能否支撑得起地方政府日益紧绷的资金链条。

地方政府对地王有刚性需求

2011年以来，中央项目投资低速增长，而地方项目投资增长高位运行，地方项目投资占固定资产投资(不含农户)的比重达到94.1%，成为投资增长绝对主力。

从西部的贵州、中部的长沙，到东部的广州，数以千亿计的政府投资计划相继曝光，虚虚实实。此举被视为“地方版4万亿”，以拉动经济和资产价格提升。地方仍然期待，中央政府终会打开闸门，重演2008年“4万亿”刺激计划那一幕。

扩张，意味着更多的负债更大的杠杆。来自清华大学的学术报告《中国地方政府债务问题研究》称，截至2012年底，银行信贷仍是地方政府债务最大的构成部分，达到9.3万亿元。巨大的债务透露出地方举债需求非常迫切。即便不断清偿已逾十万亿的债务，如果财政压力不能根本缓解，地方政府债务仍将不断向后累积而无解。

随着融资方式的创新，融资成本节节攀升，融资期限却渐渐缩短。有迹象显示，如果债务不展期，一些地方的危机早就浮出水面了。但另一方面，包括银行在内的债权人，真正看重的似乎也不是贷款项目今后的收益，而是其背后的土地抵押，殊不知土地抵押极有可能是弱不禁风的。

土地财政能带来多少收益？

不要说房地产泡沫破灭会给土地抵押带来极大威胁，即便在房地产市场景气背景下，也不一定能够支撑得起一些地方日益紧绷的资金链条。

地王的拍出，虽然从表面看地方获得了天量的土地出让金，但实际上地方获得的净现金流量不一定有外界想象的那么多，这里面关键有两点：一是拍卖的土地原本就是融资抵押的，二是拍卖的土地其获得的成本原本就很高。

如果拍卖的土地在政府手中已经很久了，那这块土地原先不可能是闲置不用的，通常早就用于抵押融资了。政府拍卖土地虽然获得了土地出让金，但由于其原先抵押借款的归还，其净现金流量仅为土地出让金与归还借款的差额。如果土地拍卖价格足够高，拍卖所得超过原先抵押融资所得，其净现金流量是正值，反之则可能是负值。

如果拍卖的土地是政府刚刚征收获得，那这块土地的取得成本往往已经很高。地方政府实际所获得的净现金流量也通常没有外界所想象的那么多。

这些年来，由于“征地补偿标准提高10倍”、“同地同价同权”等理论的鼓噪，地方在土地征收上动辄得咎，现在，地方政府也学聪明了，除少数还在傻乎乎地“强拆硬征”，许多已在“花钱买平安”了，这就带来了土地取得成本的大幅飙升。

地王或已难支撑地方日益紧绷的资金链条，现在重要的是防范地方债务风险最终转移到中央财政和银行体系，避免最终买单的又是全体国民。