发行市政债券 缓解城镇化资金困局

推出市政债券尤其是免税债券，为投资者尤其是风险厌恶型投资者带来新的投资工具，有利于丰富固定收益类投资工具，增加金融资产种类，给投资者开辟新的投资渠道。

文/海通证券 陈峥嵘

未来十年将是新型城镇化快速发展的时期，将催生持续、巨额的投资需求。多个省市已提出新型城镇化是2013年的重点投资领域。

城镇化加大资金需求

根据国家统计局课题组的测算，预计到2020年我国城镇化率将达60.57%，达到中等发达国家水平。未来十年，我国城镇化率可能将以年均1个百分点的速度递增，而城镇化率每增加1个百分点，就意味着有超过1000万的农村人口进城。

根据国务院发展研究中心的测算，仅以2002年价格水平估算，每增加一个城市人口，就需要增加9万元投资。若每年增加1000多万城市人口，以当前价格水平估算，所需增加的相关投资可能高达数万亿元。未来十年新型城镇化将拉动40万亿元的投资。根据财政部财科所的测算，城镇化率每上升1个百分点，地方政府公共投资需求占比将上升5.9个百分点，“十二五”时期因工业化和城镇化带来的地方政府公共投资规模将为30万亿元左右。除了城市基础设施投资外，已经被纳入城镇化统计口径的农民工市民化及新增市民化人口都要求教育、医疗卫生和养老等基本公共服务配套跟进，所需的政府投入也非常巨大。

城投债爆发增长

在大力发展直接融资的热潮中，各级地方政府寄希望于通过城投债和地方政府债来获得城镇化建设资金。2012年城投债发行额出现爆发式增长。根据中央国债登记结算公司的统计数据显示，2012年银行间债券市场共发行城投类债(包括企业债和中期票据两种形式，以市、县级融资平台为主)6367.9亿元，较2011年增加3805.9亿元，同比增速高达148%。

目前的城投债是为地方基础设施建设或公益性项目筹资而公开发行的企业债和中期票据等。城投债只不过是借用了城投公司的名义发行，其背后大多有地方政府的身影，或者说背后的实际主导者仍是地方政府，因此它被视作市政债券的一种变通形式，与美国的收益债券比较类似，可以称为“准市政债券”，重点风险是信用风险。

风险骤增

随着信用债市场的高速发展，特别是城投债的迅猛扩张，2013年信用债爆发倒债危机的可能性将会增加。今年初召开的银行业监管工作会议就再次将地方融资平台风险作为当前要高度关注的潜在风险之一。

2012年底以来，城投公司的资产重组暗流涌动，武汉经济发展投资(集团)、柳州市投资控股有限公司等数家城投公司相继发布资产重组(采取资产置换方式)公告。城投债的“井喷”发行和城投公司的频繁动作已引起相关部门的担忧。

去年底以来，包括发改委、财政部、央行、银监会和银行间市场交易商协会等联合或单独发文，提出了严禁直接或间接吸收公众资金违规集资、切实规范地方政府以回购方式举借政府性债务行为、加强对融资平台公司注资行为管理、进一步规范融资平台公司融资行为、坚决制止地方政府违规担保承诺行为等五方面要求。文件剑指地方政府将土地作为资产注入地方融资平台公司的做法，规定“地方各级政府不得将储备土地作为资产注入融资平台公司，不得承诺将储备土地预期出让收入作为融资平台公司的偿债资金来源”。

2013年1月8日，银行间市场交易商协会开始实施《非金融企业债务融资工具信用评级业务自律指引》，这无疑遏制了去年以来爆发式增长的城投债。

寻找资金支持

在各级地方政府和市场对城镇化充满憧憬之际，城镇化建设所需的持续和巨量的资金投入将考验本已负债的各级地方政府的融资能力与市场承受能力。而逐渐收窄的融资渠道正向地方融资平台的融资缺口施压。因此在城镇化建设投资中如何寻找到规范、稳定、可持续的资金支持，则是地方政府面对的新问题。

央行高层曾在不同场合多次强调市政债券这一债务融资工具对推进城镇化的重要性。央行行长周小川早在几年前就开始呼吁放开市政债券的发行。今年全国“两会”期间，他再次提出：“在城镇化特别是涉及城镇化的城市基础设施和公用设施的融资时，可以借鉴国际上的金融工具，如资产证券化、市政债等。当然银行贷款也是一条融资渠道。”考虑到未来城镇化建设所需的持续、巨额的公共投入与地方政府可用财力相对不足的矛盾将经常存在，即资金供需缺口将经常存在，市政债券不失为一种可供探讨和选择的、适合城镇化建设的债务融资工具。

提供新的投资渠道

我国引入并适时推出市政债券，对于积极稳妥地推进城镇化、提高城镇化的质量和水平具有十分重要的现实意义和积极的深远影响。具体来说：

(1)引入并适时推出市政债券，可以通过借鉴和学习“大禹治水”的做法，疏导与规范相结合，让地方政府举债融资逐渐阳光化和规范化，有利于提高地方政府举债行为的规范化程度，建立市场化的地方政府融资机制，完善加强地方政府长期债务管理的制度安排，进一步加强地方政府长期债务管理，严格控制地方政府举债规模，增强地方政府提供公共品或准公共品的能力。

(2)引入并适时推出市政债券，可以创新金融产品和融资手段，有利于丰富适合城镇化建设的债务融资工具，开辟新的城镇化建设长期资金来源渠道，拓宽市场化的城镇化建设融资渠道，构建多渠道、多元化的城镇化建设融资服务体系。

(3)引入并适时推出市政债券，有利于深化城镇化建设投融资体制改革，通过政策引导民间资本积极参与城镇化建设，探索建立适应城镇化建设的可持续融资机制，完善金融服务模式，更好地满足新型城镇化建设多样化融资服务的新需求，进而推动新型城镇化持续、稳定、健康发展。

(4)引入并适时推出市政债券，可以改变目前地方政府融资平台以银行贷款为主的融资格局，有利于调整和优化地方政府融资结构，增加地方政府的直接融资比重，降低地方政府融资成本，提高地方政府融资效率，有效发挥市政债券的融资功能，发挥市场对地方政府举债的监督和约束作用，从而避免地方政府暗渡陈仓、借道其他途径融资的现象。

(5)市政债券作为一种市场化的债务融资工具，信息公开披露，融资过程透明，利用市场机制进行风险判断和债券定价，风险能及时、有效地反映在债券价格上，不仅有利于减少中央政府与地方政府之间的信息不对称，加强中央政府对地方政府债务的监督，全面核实地方政府债务，摸清地方政府债务底数，而且有利于发行人自我管理风险，化“堵”为“疏”，有效控制和降低地方政府融资风险，提高信用风险管理效率。

此外，对于投资者来说，推出市政债券尤其是免税债券，将以其信用评级较高、投资安全可靠、流动性强、收益高于国债和银行存款、风险低于一般企业债券、收益较股票稳定、期限灵活等优点，为投资者尤其是风险厌恶型投资者带来新的投资工具，不仅有利于丰富固定收益类投资工具，增加金融资产种类，给投资者开辟新的投资渠道，促使投资渠道多样化，扩大投资标的范围，也有利于极大地促进民间投资快速发展，引导民间资本为城镇化建设提供有力的资金支持。