申东阳：建立投资者适当性制度是国际惯例

原标题：申东阳：建立投资者适当性制度是国际惯例

近年来，资本市场创新层出不穷，创业板、融资融券、股指期货、新三板等业务相继推出，投资者适当性制度建设受到广泛关注。实际上，投资者适当性制度并非中国首创，而是境外成熟市场普遍采用的一种保护性措施。

根据国际清算银行、国际证监会组织、国际保险监管协会2008年联合发布的《金融产品和服务零售领域的客户适当性》所给出的定义，投资者适当性是指金融中介机构所提供的金融产品或服务与客户的财务状况、投资目标、知识和经验以及风险承受能力之间的契合程度，不得将高风险产品或服务推荐或销售给低风险承受能力客户而导致客户利益受损。

适当性制度

是对投资者的保护性措施

投资者适当性制度是境外成熟市场普遍采用的一种保护性措施，避免在金融产品创新过程中，将金融产品提供给风险并不匹配的投资群体。完善的金融投资者保护是发达金融体系的共同特征，也是构成一国金融体系国际竞争力的重要因素。

海外成熟市场大多在法律层面规定了投资者适当性制度，主要包括两方面涵义：一是要求某些高风险金融产品的参与者必须具备一定的资质;二是要求金融机构在销售产品时应将适当的产品销售给适当的投资者。

具体来说，一是根据市场的不同特点，要求某些高风险金融产品的参与者必须具备一定的资质，法律法规对特定类型的投资者实行市场准入限制。如美国《证券法》规定了参与私募证券认购的投资者资格，对投资者的净资产和专业知识进行了要求;在日本东京证券交易所与伦敦证券交易所合作设立TOKYO AIM创业板市场，为保护个人投资者的利益，特别规定了较高的准入门槛，仅允许净资产或金融资产在3亿日元以上，并有1年以上交易经验的投资者参与交易。日本《金融商品法》规定，禁止中介机构劝诱75岁以上的人士从事期货交易。

二是依据投资者适当性分类，法律法规要求金融机构在为普通投资者提供服务时应遵守更严格的行为准则，避免投资者盲目或轻率投资。例如，美国全美期货业协会(NFA)要求，对于特定人群(如已退休人士，年收入低于2.5万美元者，净资产低于2.5万美元者，无期货期权投资经验者，年龄低于23周岁者等);期货经纪商除了要求客户签署风险揭示书外，还要再签署一份附加风险揭示书。欧盟金融工具市场指令(MiFID)提出新的投资者保护规定，主要从销售适当性的角度，要求金融机构必须对客户的金融工具交易经验与知识进行评估，金融机构必须收集有关客户的经验、知识、财务状况及投资目标的相关信息，评估金融工具交易是否适合于客户。

概括来说，这些国家和地区的投资者分类管理制度有如下特点：第一，制度多建立于私募发行、场外交易、衍生品等风险较高的发行及交易环节。例如，美国市场针对私募证券转让，建立了合格机构购买者(QIB)制度，规定受限证券发行和交易的买者需持有1亿美元证券资产;香港市场在不确定性较大的俄罗斯铝业新股发行时，也曾限制普通散户参与。第二，制度订立的目标是防止中介机构向投资者不适当地推销产品。境外市场一般要求机构清楚、准确地了解投资者信息，向适当的投资者推销适当的产品。例如，日本市场就直接限制中介机构多次向普通散户电话营销金融衍生品。第三，制度执行主体是中介机构。境外市场根据监管要求将投资者分类后，具体准入标准由中介机构自行制定，不同机构标准不一，要求参差不齐，在制度执行上存在利益冲突。第四，制度落实非强制性。境外市场此类制度均为告诫、警示性内容，多起到友情提示作用，并非强制要求。机构在充分揭示风险后，投资者自主做出投资决定。这与境外市场相对成熟、信用基础较好等条件直接相关。

不了解产品特性

盲目投资非常危险

2008年的全球金融危机充分验证了，不合适的金融产品销售给不合适的投资者有很大的风险，投资者在不了解产品特性的情况下盲目投资是非常危险的。起初，那些中介机构为了追求市场规模，以零首付等各种优惠条件将那些事后被证明是没有还贷能力的大量客户诱导到按揭市场中来，违背了“将适当的产品销售给适当的投资者”的基本准则。接下来，那些中介机构还对这些债权不断分割、打包，基于各类看似精妙但非常复杂的金融模型，衍生成各种名目繁多的金融产品，并肆意销售这些到后来谁也不清楚其后面代表的是一种什么样的现金流和风险收益特征的衍生品，致使大量购买者在泡沫破裂后纷纷折戟沉沙，哀鸿遍野，其中还包括一些大型的金融机构。

我国资本市场肩负着服务于经济发展方式转变和经济结构战略转型的重大任务，需要完成从场内市场向场外市场、从股票市场向债券市场、从现货市场向衍生品市场的成功跨越和不断升级。但长期以来，以中小投资者为主的投资者结构和信用体系、诚信文化不成熟等深层次问题，严重制约着资本市场改革开放与稳定发展。因此，要实现资本市场大发展、大繁荣，就必须以投资者教育和投资者适当性制度为重要抓手，加大保护投资者合法权益的力度。