央行明年将如何呵护经济与市场

原标题：央行明年将如何呵护经济与市场：更注重松紧适度

在全球博弈加剧、国内市场化改革全面启动的多重环境下，中国货币当局进一步创新调控方式，通过完善货币政策工具组合，精准发力，传导货币政策意图，确保市场流动性松紧适度。2014年，央行在持续定向操作释放流动性之后，被市场冠以“央妈”的称号。2015年“央妈”将如何来呵护经济与市场?

“银根”的松与紧，从来没有像现在这样牵动着市场的敏感神经。

不管股市运行的真实逻辑如何，人们惯于将近期的疯狂牛市与11月21日的意外降息联系在一起。随后，央行任何可能放松“银根”的蛛丝马迹，都让整个市场浮想联翩。

12年来，掌握“银根”松紧金钥匙的关键人物一直是中国人民银行行长周小川。在去年“超龄服役”后，周小川行长甚少在公众场合露面，他变得沉默了。银行间市场钱荒之后，周小川现身上海陆家嘴论坛(官方站)，参会的记者们感慨，小川行长的白发又多了，可见央行行长操心之多，货币政策之难。

“2015年继续实施稳健的货币政策，要更加注重松紧适度。”这是中央经济工作会议的定调。业界对“松紧适度”的解读或猜测颇多，但普遍认为：“含义非常深，或许超出我们的想象。”

2014年，央行在持续定向操作释放流动性之后，被市场冠以“央妈”的称号。明年“央妈”将如何呵护经济与市场?

内外困局与多重目标平衡

尽管国际上对于多重目标还是单一目标制尚存争议，但中国历来坚持的是货币政策多目标制。那么，这些多目标有时会彼此冲突，该如何取舍?中国央行货币政策的首要目标究竟应该是什么?

经济学大师弗里德曼在其名著《美国货币史》中认为：“(1929-1933美国)大衰退实际上以一种悲剧性的方式印证了货币要素的重要性。”

前美联储主席伯南克在该书序言中对弗里德曼写道，“在大衰退问题上，你们的看法是正确的。我们不会再次犯错了。”

自2008年金融危机以来，伯南克领导的美联储推出了史上最强力度的量化宽松，并把联邦基金利率长期保持在0-0.25%的低水平。美联储的政策并没有带来人们担心的恶性通胀，反而助推美国经济率先复苏。

美国相隔80年的两次经济金融危机，因美联储货币政策选择的差异，导致迥然不同的结果。这次，美联储汲取历史教训，让美国经济以较低成本走出全球金融危机。

在美国经济强劲复苏并将步入加息周期的同时，欧盟和日本仍然在为走出通缩推出新一轮量化宽松。新兴经济体则分化严重，俄罗斯深陷卢布危机，“全能选手”普京现在对卢布的暴跌也举手无措。

而在中国国内，经济步入新常态，去杠杆与结构调整的压力空前突出，同时央行又担负促进经济增长的重任。

波诡云谲的国际经济环境和错综复杂的国内经济状况，都在提醒周小川和他的同事们，货币政策松紧适度的把握，艰巨而又微妙。

“明年货币当局能坚持稳健也极为不易。”交通银行首席经济学家连平对记者说，这一方面要保持定力，另一方面也要做好平衡，包括长期政策和短期需求的平衡。

这是因为，短期来看，有刺激经济增长的需要，稳增长是整个经济平稳运行的任务，稳增长需要货币政策进一步放松，但从中长期看，有如此多的货币存量，整体杠杆率比较高，M2和GDP比率即将突破200%，这种背景下货币政策岂能大幅放松?

而高盛亚洲投资管理部董事总经理哈继铭认为，“松紧适度”隐含着货币政策有进一步放松的可能性，包括降息、降准。“下一步货币政策放松的节点，有可能在明年一月份披露今年第四季度数据之后、春节之前。”

更多市场人士认为，货币当局的难点在于执行货币政策的目标选择与平衡的问题。

我国货币政策目标官方定义有四个，即低通胀、经济增长、保持相对较高就业率、国际收支平衡。但第五个目标“金融稳定”，也时常被人提起。2014年，虽然央行通过各类工具保持了货币市场的稳定，但仍受到一些批评。

12月23日中国社会科学院金融研究所等单位出版的《金融蓝皮书：中国金融发展报告(2015)》指出，央行在运用货币政策展开宏观调控时，关注的重心应从短期金融稳定转向长期金融稳定，不应当过多地、过广地对出现的局部流动性风险进行直接干预，以免金融风险救助产生道德风险，导致金融稳定对央行过度依赖，损害央行的信用独立性。

事实上，尽管国际上对于多重目标还是单一目标制尚存争议，但中国历来坚持的是货币政策多目标制。那么，这些多目标有时会彼此冲突，该如何取舍?中国央行货币政策的首要目标究竟应该是什么?

学界争议的地方在于，若有多重目标，某一个目标就会被妥协，即不会非常忠实地执行该目标，尤其是通胀，因为通胀和其他目标互相很易矛盾。

金融危机后，央行行长周小川曾在公开场合表示，若我们将多目标函数作为央行的使命，就需要考虑两个方面的问题。一是如何给不同的目标分配权重，这种权重可能是动态变化的。这需要设计一个最优化模型，对不同目标分配不同的权重。二是在目标最优化过程中，存在一些限制条件，包括自然资源、环境承受能力和其他条件，因此这还是一个限制性函数。

周小川指出，即使全球经济逐步恢复正常状态，或进入所谓新的正常态势，中国还是会采用多重目标制，不过，低通胀的权重将大大高于其他三个目标。