外媒解读中国房地产：政策支持或效用有限

原标题：外媒深度解读中国房地产市场:政策支持或效用有限

外媒近日刊文称，有进一步的证据表明，中国房地产市场的供应与需求状况之间存在着严重的不对称现象。德意志银行分析师就此发布研究报告，想要在这场争论中带来某种乐观情绪。但需要指出的是，从图表方面来看，他们并不怎么乐观；其乐观情绪更多地来自于政策上的细微差别。

根据德意志银行提供的如下图表显示，目前中国的房地产市场已经进入大约六年时间里的第三次周期性滑坡阶段：

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德意志银行还称，以下图表则表明住房市场当前的动作是正常的。从过去的两个滑坡周期来看，这两个周期都在降价20%左右以后就自我终结了；在价格开始下滑以后，库存马上也开始下降，短短9个月时间里库存就已重返历史平均值，而价格则开始回升：

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下面这张图表所显示的则是过去7年时间里中国房地产价格的升降走势。从这张图中可以看出，房价上涨的平均涨幅（10%）没能跟上可支配收入的平均涨幅（12%），其结果是中国购房者逐步变得越来越能买得起房子：

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最后这张图表所显示的则是，即使是在经历了住房相关投资在过去15年时间里的迅速增长以后，仍旧有大约一半的城市人口还居住在改革开放以前的房子里。德意志银行分析师的观点是，替换需求（也就是更新升级住房的需求）再加上至少还将有1.5亿人迁移到城市中去的未来发展趋势，可在未来多年时间里都对城市住房建设活动形成支持，从而使其达到与去年水平大致相当的高度。

德意志银行的整体观点如下：

“自二十世纪九十年代末以来，房地产市场一直都是中国经济增长的主要推动力之一。在中国的房地产市场需求中，有很大一部分是替换需求，而这在成熟市场上的重要性要低得多。这就解释了一个问题，那就是为何二手房销售在总交易额中所占比例仅为不到20%：二手房往往会被拆掉。在不到20年的短短时间里，中国的房地产开发商就已经让三分之一的城市人口换了房子。其中，由政府拆迁安置的可能占了一半左右。

这种迅速拆迁重建的作法可以解释为何住房营建在中国的GDP总额中占据着如此庞大的比例——根据我们的估算，住房对中国GDP总额的直接和间接贡献接近于13%。在中国的各个城市中，这种高水平的住房营建活动可能还将维持20年或更长时间。但在农村地区，情况则并非如此。

在不动产开发商和政府尝试预测和调整需求（但有时候会失败）的过程中，这种正面的结构性观点无可避免地会伴随着周期性的价格涨跌。在这一过程中，有些住房会被建设在错误的地方，其原因在于开发商会在判断风格和特点的需求时犯错。我们认为，政府干预得越少，那么市场就能越好地找到解决之道。

政府的城市化政策是不确定性的主要来源之一。政府更希望未来的移民不要涌向一线城市，其城市化策略认为小型城市将成为经济增长的推动力。但从理性上来说，移民可能更愿意迁移到大型城市中去。买房送户口以及在基础设施方面作出改善，有可能会改变未来移民的想法。但是，由于在未来移民将可在何处活得更加自由的问题上——比如说子女进入正规学校就读以及是否能获得医疗保健及其他服务等——存在着不确定性，因此可能令开发商在何处建房的问题上面临不够充分的选择。

就近期而言，从去年年底开始的周期性滑坡趋势很可能还将在未来几个月时间里继续下去。但我们相信，一旦开发商开始大规模降价——比较合理的猜测是降价20%——那么需求就将复苏。放宽HPR或货币政策会有所帮助，但到最后做决定的将是市场，而我们相信市场所作出的判断。”

但外媒指出，德意志银行的上述观点在某些方面令人感到质疑。首先，该行可能低估了政府政策对此前住房市场复苏进程所造成的影响，尤其是2009年到2010年之间；而与此同时，该行有关‘到最后推动市场复苏的将是价格’的想法则与中国政府正在推行的微刺激措施背道而驰，其中包括刚刚宣布的广泛调降银行存款准备金率等。

政府是否将采取足够措施来稳定房地产市场和整体投资仍有待观察。正如瑞士银行此前所指出的那样，在全球金融危机过后出现的房地产和基础设施繁荣发展时期以后，鉴于整体杠杆已经处在较高水平的形势，提供政策支持的余地及其有效性可能会是有限的。但是，由于中国十分担心房地产市场回调将会带来的撞击作用，因此可能会冒着损害经济再平衡政策的风险而采取行动。

另外，很明显德意志银行的报告过于重视一线城市了。据野村证券称，大多数境外投资者和许多中国投资者都并不清楚，实际上一线城市在中国在建住房总量中所占比例仅为5%。JCap的Anne Stevenson-Yang曾在此前指出，对于一到五线城市的划分，很重要的一点是需要记得，这种层级并非是按经济实力来进行划分的，而是一种政治性的划分，代表着一座城市能够获得多少资源。

Anne Stevenson-Yang这样写道：

“就用途而言，被列为低线城市在很多方面都意味着‘等而下之’，比如说投资及其他发展支持都将是有限的。由于无法集中资源的缘故，这些城市也就无法有所专长。

而在今天，一座城市的层级越低，就意味着这座城市越接近于当时的那些根源。这些城市所代表的一种现象是，财富呈现出自上而下逐步减少的状态，而这种情况是与城市分级系统直接相关的，是由这样的系统创造出来的：仅仅是被划分为‘四五线城市’，就已经在很大程度上决定了这座城市在治理系统中较低的地位。”

对于是什么原因导致住房市场变得如此中心化的问题，Anne Stevenson-Yang则写道：

“在2000年前后开始掀起的大潮中，有些原本不怎么样的城市取得了极快的增长，最开始的时候这些城市会利用这种增长来对其税收收入的损失作出回应。1994年的政府改组终结了中央政府与地方政府之间的年度税收分成谈判，由中央政府保留75%的税收收入。在最初的时候，中央政府会将大多数新营收都以退税的方式还给各省，以便保持现状。但是，四级地方政府之间有关退税的收入分成安排从来都未被正式阐明过2，其结果是在这种涓滴成流的系统中，四五线城市由于影响力过于低下而注定了败局。

然而，正是这些级别的政府才承担着最繁重的提供公共服务的负担：国家和省级政府拥有自己的能赚到钱的学校和医院，而地方政府则必须面向较为贫困的人口提供教育和医疗服务；层级较高的政府负责建设下水道和收取过路费的高速公路，而地方政府则必须提供公路、供水、煤气及其他基础设施，而这些服务的对象是那些支付水平受到了严密控制的家庭。换而言之，最低层级的政府所占有的资源是最少的，但却不得不为最贫困的人口提供服务。

对于这种情况，地方政府的解决方案是什么呢？建造住房，提高土地价值，然后让开发商付钱。很明显，从中国开始改革的初期，上层就已经理解到，日本以及亚洲四小龙之所以能够走出贫困，是由于土地开发和迅速的房产升值带来了大量财富。

在中国，没有哪个市场能跟住房市场相比，但是政府通过政策变动的方式而收获了庞大的房地产红利：1998年的住房私有化创造出了一个市场；2000年到2002年之间执行的土地拍卖系统限制了土地供应量，榨干了土地价值；二十世纪九十年代末期，‘地方政府融资平台’的出现给地方政府创造出了一种债务融资的办法；而从1998年一直持续到2006年的银行业援救措施则在极大程度上扩大了货币供应量。所有这些元素都为一个全国性的建筑项目提供了支持，从而让万里长城变得看起来像是乐高玩具。”

前瑞士银行瑞银首席经济学家乔治·马格纳斯（George Magnus）曾预测称，房地产市场可能会在任何时刻发生‘内爆’，但这种预测尚未得到证实。不过他还说道，长期的供应过剩可能意味着崩盘即将到来。在中国，下一步会发生的事情将是长期的政策发展趋势所带来的结果，只不过这种趋势是外人无法一眼看透的而已。