金正大股权激励变味 财务处理疑埋下"伏笔"

在停牌半个月之后， 国内复合肥龙头金正大（002470.SZ）推出上市以来的首次定增方案，与之一起出炉的是公司的首次股权激励方案。然而，面对利好，公司股票复牌后却放量下跌，当日跌幅一度超过6%。

之所以称作“利好”，是因为与有些上市公司过低的行权条件相比，金正大给出的股权激励行权条件并不低，但市场却没有给予积极的回应。其实，在股权激励方案推出之前，金正大就已经做好了财务上的准备，公司的激励业绩难免涉嫌“注水”。

首推股权激励

根据公告，公司拟以19.88元/股的行权价格向激励对象235人定向授予2100万份股票期权，占公司总股本的3%。其中首次授予1990万份，预留110万份，计划向新引进人才或未来认定的核心人才授予。首次授予的股票期权分4年行权，每年行权25%。

对于市场关心的行权条件，金正大提出了较高要求。首次授予股票的行权条件为：以2013年业绩为基础，未来4年的净利润增幅分别不低于28%、64%、110%和168%，年复合增速28%。

金正大停牌前报收于19.4元/股，公司2011-2013年的年复合增长率仅15%，因此，对于未来的业绩要求和股票的行权价格，金正大给出的行权条件看似并不低。

在推出股权激励的同时，金正大还抛出了一份定增预案。公司拟以每股不低于17.61元的价格，向不超过10名对象定增不超过1.17亿股，募资总额不超过20.6亿元，用于公司项目建设。

其中，12.3亿元用于建设公司贵州年产60万吨的硝基复合肥及40万吨的水溶性肥料工程项目，预测项目建成后平均每年新增销售收入50.39亿元、净利润6.78亿元；4.3亿元用于农化服务中心项目，主要建设总部中心及100个区域中心，项目建成后平均每年新增销售收入34亿元、税后净利润1.29亿元；剩余募集资金用于补充流动资金。

根据公告，金正大预测上述两个定增项目达成后，有望给公司每年带来超过8亿元的净利润，2013年，金正大净利润创下上市以来的新高，但也不过6.68亿元。这就是说，定增效益有望使金正大净利翻番。

然而，面对双重利好，金正大的股价不涨反跌。股票复牌后，金正大跳水走低，跌幅一度超过6%，股价全天收跌近4%，成交量也创下两个月来的新高1.38亿元。直至发稿，金正大股价仍在低位徘徊，市场对公司的利好好像有些反应迟钝。

虽然市场反应冷淡，机构却给出了积极的评价。“作为全国最大的复合肥企业，行权业绩标准高，大股东对核心人才提出较高要求，体现公司做大做强产业的雄心和信心。”招商证券（600999.SH）对金正大的股权激励明显看多。

对于定增，中投证券的分析报告指出，公司贵州项目建成后可以使公司有效覆盖南方市场，有望再造一个金正大。

对于机构眼中“再造一个金正大”的贵州项目，金正大称项目投资回收期（含3年建设期）为7.1年，7年后金正大能否完成计划呢？从公司已经在贵州实施的项目来看，进展远逊预期。

早在2011年8月，金正大就宣布拟投入近60亿元在贵州瓮安兴建磷资源循环产业园项目，发展磷复合肥及相关磷化工产业，计划用5年时间分期建设完成。其中，一期项目投资预估约36亿元，项目开工后3年内建成。但到了2012年3月，项目投资缩水至32.37亿元，建设期变更为18个月。

实际结果却是项目严重超期。截至2013年年底，金正大贵州项目投入资金只有不到8亿元，项目进展只有一半，按照原计划项目本应完成建设。公司称年产60万吨的硝基复合肥项目已完成主体设备安装，即将试车；但对40万吨/年的水溶性肥料项目却只字不提。

同样是在贵州瓮安，同样是磷化工项目，芭田股份（002170.SZ）投资68亿元的项目进度却超过预期，公司在2013年4月投建该项目，一年后的3月19日，第一条生产线已经投产。

虽然市场和机构分歧严重，金正大已经做好了准备，股权激励业绩要求看似不低，但金正大已经在财务上提前埋下了“伏笔”。

管理费用激增

2013年，金正大实现营收119.92亿元，同比增长16.95%；实现归属母公司股东的净利润6.64亿元，同比增长21.39%。业绩低于预期，直接原因在于公司四季度管理费用大幅增长。

2013年三季报显示，金正大前三季度的管理费用为1.74亿元，同比增幅不足20%，但年报中却激增至4.36亿元，同比增幅远超一倍。“公司研发费用及日常管理费用增加所致。”金正大在年报中解释道。

2012年，金正大研发费用不足7000万元，但2013年激增至2.28亿元，且大部分都是在四季度集中计提。在此之前，金正大上市以来并没有在四季度集中计提费用的先例。

在管理费用激增的同时，金正大2013年的预收款同比大幅增长近60%至12.83亿元。预收款一向是企业业绩的“蓄水池”，预收账款金额越大，越有助于锁定未来业绩，在未来的会计期间可以转化为收入，并最终体现为净利润的大幅增长。

提前预提部分费用，同时大幅增加新订单的预收款，这一切都恰恰发生在金正大实施股权激励之前，有投资者怀疑公司是为2014年的股权激励顺利行权铺路。在投资者股东平台上，管理费用和四季度业绩问题被投资者反复提问。

对此，金正大财务总监李计国回应称，2013年管理费用增加的主要原因是公司对硝基肥、水溶肥进行了大量的产品研发投入和试验示范投入；至于四季度业绩不理想，则是“产品销售价格下降所致”。

更为不可思议的是，在管理费用激增的同时，金正大的销售费用在2013年四季度竟然成了负数。2013年前三季度，金正大销售费用为5.17亿元，但全年竟为4.84亿元，比前三季度少0.33亿元。

即使没有任何其他支出，其日常的销售工人工资、宣传费用也不会使得该会计科目出现负数，不知这是金正大的一时疏忽还是另有文章？

变味的股权激励

实际上，为了使得股权激励顺利兑现，上市公司往往会采取各种辅助措施，以期望行权业绩的顺利达成，或者直接降低标准，股权激励成了给高管的“红包”。

在完成收购友网科技一年后，立思辰（300010.SZ）2013年6月推出股权激励方案，拟向激励对象授予248万份股票期权，行权价格为7.59元；拟向激励对象授予248万股公司限制性股票，价格为3.95元。

立思辰的行权价格与发布前一交易日的收盘价持平，行权价格看似没有折让。但是公司行权条件看似难实则易。

根据立思辰公布的股权激励行权条件，与2012年相比，2013-2015年营业收入增幅分别不低于15%、30%和45%；同期的扣非净利润与2012年相比，增幅分别不低于62%、111%和174%。

2012年，立思辰实现净利润4657万元，如果扣除收购友网科技的并表因素，公司原有业务仅实现净利润1143万元左右，同比下降高达84.78%。

有着类似业务的远光软件（002063.SZ）和东华软件（002065.SZ），2013年都取得了35%以上的净利润增长率，而且两家公司业务仅集中在几个行业。立思辰号称是业界领先的文件和视音频解决方案提供商、国内最专业的文件管理系统服务商，主要面向政府机构及大中型企事业单位。

按照扣非后的增幅要求，立思辰2013-2015年的净利润应该分别达到7544.34万元、9826.27万元和1.28亿元。但友网科技的业绩承诺显示，其2013年和2014年的净利润不低于3955万元。

而且，友网科技之前已经超额完成了2012年3042万元的业绩承诺，这意味着如果友网科技顺利完成业绩承诺，立思辰原有业务净利润即使略有下降，公司也能顺利满足行权条件。

净利润“恰好”处于上市以来的历史低点，公司又收购了盈利能力极强的友网科技，立思辰本次“明高实低”的股权激励行权条件就非常明显了。

与之相比，三六五网（300295.SZ）则是直接降低行权的业绩要求。2013年12月，三六五网宣布，计划以48元/股向429人授予365万股限制性股票。解锁条件为：以2013年为基数，2014-2017年的净利润增幅分别不低于10%、25%、45%、70%；年净资产收益率均不低于8%。

在推出股权激励之前，即使所处行业低迷，三六五网业绩增速也从未低于40%，但股权激励的2013年却骤降至12%左右，未来的业绩要求则更是进一步降低，行权门槛过低，难逃上市公司给高管“送红包”的嫌疑。