张五常：中国房价涨幅为何冠于全球

人类的重要资源只有两种。其一是作为万物之灵的脑子(包括人力)，其二是土地(包括矿物)。历久以来，一个脑子了得的人备受赞扬，但一个大地主则屡遭唾骂，有什么风吹草动，要被杀头的，大地主走在前头!然而，稀缺不足的局限不论，土地值钱是因为人类的脑子能想出怎样用，有层出不穷的产品。就是在人烟稠密的今天，地球上绝大部分的土地不值钱。人类脑子之外，所在地点与经济制度是土地值钱的原因。

历史经验说土地之价与知识增长挂钩

回顾历史，我们知道曾经有很长的年代，土地的收入回报率——即是租金加地价上升——不容易超越市场的利息率。从市场竞争的均衡角度看，投资买地的收入回报率应该与利息率相等。但上世纪七十代有跟进地价的经济学者发现，地球上推行市场经济的地方，地价的上升加租金收入，在地价的百分比上有高于利息率的倾向。这现象需要解释，因为除了经济与市价的波动，市场对前景的预期应该算进了地价，怎会出现投资于土地的回报率高于利息率或其他的投资呢?

这问题当年我跟阿尔钦及一些同事研讨过，得到的答案是人类的科技发展比市场预期的来得快。那是上世纪七十年代中期的看法。今天回顾，这看法应该对：人类脑子想出来的先进科技提升了产品的价值，好一部分的升幅转到地价那边去。尤其是，人的生命短暂，但科技的发明可以累积，这累积带来的财富要放进哪里呢?一个明显的选择是土地，因为土地是财富累积其中的一个重要仓库。至于市场对前景的预期，我们事后作判断免不了有武断的成份——虽然可以加进看得到的局限转变来支持这判断。这里我要指出，二战之后的六十多年中，人类的科技知识增长的确近于神话，而这些年数码科技的演进应该更是远超市场昔日的预期了。

中国冠于地球因为曾经闭关自守

在整个地球的人类历史中，要选一个时代、一个地方，科技发展得最快的，读者能猜中我选何时何地吗?我选开放改革后的中国!不是说今天中国的科技了得——我认为还是落后于韩国等地——而是中国闭关自守了那么多年，刚好是外间的科技发展得最快的时代，开放前近于一无所知。一九七九年的秋天我到广州一行，见到产品的稀缺与科技知识的落后不能不摇头叹息。然而，从八十年代初期起香港的投资者到南中国设厂，带进管理与科技知识，而一九九二年开始长三角也大事开放，西方的投资者涌进，带来的科技知识更为可观了。可以这样看吧：外间的急速科技发展累积了数十年，然后从一九九二年起大量涌进中国，人类历史没有见过这样的现象。

如果土地没有清楚的权利界定，劳动人口没有选择工作的自由，科技的引进不会有大作为。今天回顾，一九八五年初我调查广州的中国大酒店[-0.86%]时，劳动人口的自由选工还有不少沙石，但跟着放宽得快。长三角要到一九九二年的春天邓小平先生南下之后才开始，跟着的发展更快。至于土地的权利界定，通过承包合约的处理也先在珠三角起步，重点是一九八七年十二月一日深圳举办第一次土地拍卖。跟着全国性的土地权利界定趋于完整，始于一九九四年——过后我会分析的县际竞争制度是在那时开始形成的。

一九九四年中国的通胀急遽，朱槠基大手调控，一九九七年通胀率下降至零，跟着通缩出现，还不算是普及的楼市之价从一九九五到二○○○年下降了三分之二以上。二○○○年通缩终结，楼价开始回升，之后的七个年头是投资于中国的黄金岁月。我大约地算过，二○○三年上海的楼价不到旧金山的一半，今天约旧金山的一倍——不要忘记在这期间美国的楼价下降了，人民币兑美元上升了。

提到上述，因为要指出如果单从房地产之价论财富，今天的中国是明显地比美国为高——不仅楼价较高，高楼大厦也远比美国为多。土地与楼房是国家财富的一个重要部分，但在几方面这种骤眼之见容易误导。

看租金比看楼价可靠

第一方面是中国政府像香港那样，不把全部土地供之于市。需求弹性系数教我们，把全部土地放出去，房地产的总市值可能低于只放出一小半。如果政府多放土地而房地产的总市值上升，是一个不能肯定的代表着经济有所增长的数据。说不肯定，因为房地产的市价可以受到市场炒买炒卖的影响。那所谓泡沫，虽然经济学没有教是什么，但像牛群直觉带动的不容易解释的市价大幅波动不罕见。这方面，以房地产总市值的变动来衡量经济增长，不及从房地产总租金的变动那么可靠。租金不容易受到炒买炒卖的影响。这可见于从百分率看，房地产的市价波动一般大于租金的波动，使租金作为房地产之价的百分率有时高于或低于市场的利息率——低很多的情况常有，反映着市场预期着租金会上升。不管怎样说，衡量经济增长看房地产的租金比看房地产的市价可靠。

边际回报相等中国胜西方