罗克关：“非标不灭、债市不兴”是很有道理的

原标题：罗克关：非标不灭 债市不兴？

虽然10月份的外汇占款暴增4416亿元，但银行间市场的紧张状况却没有缓解的迹象，央行还得时不时出手逆回购平复一下市场的紧张情绪。昨日，央行再度向市场投放320亿元7天期逆回购。而在前一日，央行也任由央票到期释放流动性，并未像以往一样通过续作来继续锁定资金。

这与此前一段时间市场预计随着外部资金流入增多，央行将逐渐停止逆回购并择机重启正回购的判断完全唱了反调。人们很难不在脑子里冒出一个大大的问号：难道创下年内次高的外汇流入，还不足以平复市场资金需求吗？

近期业内有相当多的固定收益人士对银监会即将下发9号文的消息感到高兴。理由很简单，因为随着近年来非标资产收益率的水涨船高，银行自营资金流入其中的规模越来越大。而非标资产收益率与债券收益率之间逐渐拉大的剪刀差，甚至在近期外部资金流入颇丰的情况下，信用等级与国债几乎相当的开行债和铁路债都遭遇了推迟发行的尴尬局面，相当多的企业债券推迟发行则更不在话下。

这无疑说明，非标资产这个近年来业内的重要创新，已经将原本封闭的银行间资金市场打开了一个大口子。其连接的主要对象，则有相当多数是无法通过银行贷款或债券融资获得资金的客户和项目。有了这个“虹吸管”，央行赫然发现原本随着外汇占款起伏波动的资金市场，其运行规则变得越来越难掌握。而监管层原本通过信贷和直接融资可以有效调控实体经济流动性的松紧程度，最终效果也被证明大打折扣。因为只要同业和非标这个渠道畅通，市场就不怕监管层收紧信贷和直接融资。

这正是为什么外汇占款暴增，但银行间市场的资金紧张状况依然固我的一个重要原因，因为非标资产吞噬了大量流动性，甚至直接影响到了像开行债和铁路债这样的正常融资需求。从本质上讲，这是一种跨市场的套利行为：外汇占款天然拉低银行间批发资金的借贷利率，而不论是淘汰过剩产能还是预防通货膨胀对信贷总量的限制，则天然推高了实体经济中的借贷利率。

此间循环往复，非但资金价格指标起不到调节作用，还会在很大程度上拖住地方融资平台和制造业去杠杆化的节奏。而演化到极致，甚至对标准化的直接融资行为产生挤出效应，有效率的项目反而无法顺利融得资金。

如此看来，业界振臂高呼“非标不灭、债市不兴”，还是很有道理的。