马光远：钱荒会引发金融危机吗？

“钱荒”既然是管理层主动导演并乐于看到的，期待央行再次开闸放水则几乎不可能。特别是，对这场所谓的“钱荒”，管理层和央行对其可能引发的风险显然心理有数，绝不会被所谓的“不救市实体经济会遭受重大打击”所吓倒。对于封闭的中国金融业而言，管理层尚能做到控制这场军演的“伤亡”和波及面。

我同意很多人的说法：6月20日注定要成为中国银行业发展历史上里程碑意义的一天：这一天，被视为流动性风向标的上海银行间隔夜利率历史上首次超过10%，报13.4440%，飙升578.40个基点;1周利率亦首次突破10%，大涨近300个基点，达到11.0040%。尽管在6月21日，这两个数字都大幅下降，但由此引发的中国银行业出现“钱荒”的震荡波却并未消退。

事实上，中国银行间市场资金短缺已经持续了两周之久，以前很少超过3%的隔夜拆借利率，6月初以来一直维持在5%左右的水平，随后分别在6月7日和8日飙升至8.2940和9.5810的高位，在经历短期回调之后，终于在6月20日冲上了13.444%的被称之为“爆表”的水平。根据业界的说法，每年年中或者季末，为应对监管层的监管要求，银行都会出现暂时的资金紧张，但在以前的年份，央行为了缓解流动性，会配合商业银行增加货币供应，但在今年资金紧张的时候，央行不仅没有施以援手，反而一方面一再强调货币政策的“稳健”，另一方面在资金紧张的同时，继续发行央票，在市场“抽血”。很显然，这是比“钱荒”更令各个银行恐惧的举动。

对于央行的举动，市场充满了抱怨和不解，笔者关注到，各大投行都在渲染中国银行的“钱荒”事件，以致于谣言和小道消息满天飞，继之前传出的光大和兴业银行出现资金违约的传言之后，市场上盛传作为主要资金拆借来源的四大行之一中国银行也出现了30分钟违约，引发了市场更大的恐慌。很多评论者认为，降低中国银行业的资金杠杆和提高资金使用效率的努力是对的，但不能一剂猛药把银行给药死。在资金普遍紧张的情况下，央行应该释放流动性救市而不是听之任之。瑞银证券在给客户的邮件中写道，若央行还不救市，最紧张的时候还没有到来，会看见更高的利率，一直持续到7月初，最终导致的结果，一是最先爆仓的是部分基金公司的短期货币市场产品;二是很快传导至票据市场，利率飙升，影响实体经济;三是影响企业融资成本，给经济增长带来重重一击。

显而易见的是，这种“逼宫式”的分析并没有抓住问题的要害。面对中国银行业的“钱荒”，央行要不要释放流动性救市的关键是首先搞清楚“钱荒”的原因，是流动性真正不足，还是商业银行自己“干了坏事”?一个不可否认的事实是，今年年初广义货币供应增速目标是13%，而截至5月末，我国M2余额是104.21万亿元，同比增长15.8%，与此同时，前5个月社会融资规模也高达9.11万亿元，同比增加了3.12万亿元。总体货币供应并没有人为收紧，将“钱荒”的责任推给央行，显然找错了对象。

儿子干了坏事，却将责任推给家长，这是目前市场评论人士犯的常识性错误，而比这个常识性的错误更大的错误则是，他们没有看到，这次中国银行业的“钱荒”，恰恰是央行主动发起的一场逼迫银行业资金转型的军演，这场军演也不是突如起来，而是已经酝酿半年之久。从年初开始整顿信托、理财产品、平台贷业务等影子银行的风险，到4月掀起债市核查风暴，以及到外管局6月发布《关于加强外汇资金流入管理有关问题的通知》，都意在挤压中国银行业的高风险业务，降低资金杠杆，避免最终出现系统性风险的惨剧。特别是新一届政府组阁以来，国务院常务会议在4月份的经济形势座谈会上首次将防范系统的金融风险列为今年国务院五项重点工作之一;在5月13日的国务院机构职能转变动员电视电话会议上指出，“在存量货币较大的情况下，广义货币供应量增速较高。要实现今年发展的预期目标，靠刺激政策、政府直接投资，空间已不大，还必须依靠市场机制。”紧接着，在6月8日主持环渤海省份经济工作座谈会时，李克强再次要求“要通过激活货币信贷存量支持实体经济发展”，直至19日国务院常务会议强调“把稳健的货币政策坚持住、发挥好”。都在毫无疑问向市场喊话：靠信贷刺激增长的日子已经结束了，然而市场对此置若罔闻，将之视为“狼来了”的游戏，然而，这一次，很显然，狼真的来了。

“钱荒”既然是管理层主动导演并乐于看到的，期待央行再次开闸放水则几乎不可能。特别是，对这场所谓的“钱荒”，管理层和央行对其可能引发的风险显然心理有数，绝不会被所谓的“不救市实体经济会遭受重大打击”所吓倒。对于封闭的中国金融业而言，管理层尚能做到控制这场军演的“伤亡”和波及面。正如外媒所评述：“某种意义上而言，中国监管层发动了一次压力测试，一场“可控”的金融危机，试图逼迫各大银行将从资金空转和不良产能中释放出来，投向实体经济中潜在的优质资产，以解决中国经济中长期存在的资本错配问题。”正因为如此，这场军演肯定会教训一些胆大妄为的机构，但绝对不会发生“雷曼兄弟”那样的雪崩效应。

毫无疑问，中国货币政策的要害在于资源的错配而不在货币供应的不足，多年以来，大量的资金因为种种原因只在金融体系内进行着自我交易的循环游戏，不仅资金使用效率低下，而且引发了很多的寻租和高杠杆行为，使得金融短缺和货币放水同时存在，推高了系统金融风险，也是中国很多行业产能过剩和低效率的根源。是该明确发出信号提高中国资金使用效率的时候了。而管理层在6月份主动制造的“钱荒”是中国货币政策真正转型的发令枪。当然，要真正让资金回归实体，这一枪显然不够，还需要利率市场化、抓紧民间金融合法化步伐等更多的改革举措。

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