王国刚：应对量化宽松政策

2012年底，日本安倍政府推出了以大胆的货币政策、机动的财政政策、刺激民间投资为中心的经济产业成长战略，将创造通胀预期和防止日元升值设定为最重要的政策目标。2013年3月，日本央行行长黑田东彦上任伊始即推出远超预期的“超级量化宽松政策”,宣布维持该政策直至通胀目标达到2%的水平。在4月4日的货币政策会议上，日本央行决定每月收购国债额度超过7万亿日元，较既有水平增加约一倍，占日本每月国债发行额的逾70%以上。

在日本超级量化宽松政策冲击下，日元大幅贬值、能源价格上升幅度明显，同时受经济政策和2011年的灾后重建需求等因素影响，预计日本经济不久将会出现低谷反弹，通胀预期也会有所改善，但其持续效果可能并不如意。

日本经济

需要深层次结构改革

自上世纪90年代初期资产泡沫破灭后，日本金融机构和工商企业的资产负债表受到严重损害，在以“去杠杆”为特点的修复资产负债表过程中，引发了需求的严重不足进而形成通缩趋势。与此同时，日本家庭和居民平均收入水平持续下落。2002年以后，虽然经济呈现正增长，企业整体盈利能力有所提高，但并没有回馈到居民，个人收入水平继续降低，使得通缩趋势依然延展，经济实力下滑。日本经济的这种结构性问题，不是仅仅依靠超级量化宽松的强心剂所能解决的。值得注意的是，日本首相的更迭频率远高于其他国家，这将直接影响到政策的可持续程度。

日本的超级量化宽松政策对日元形成巨大压力，并导致日本国债收益率大幅下降，外围甚至日本本国资金，在避免资产贬值情绪下可能选择出逃。这也加大抛售日元力度，导致日元对全球主要货币加速贬值。更值得关注的是，日本的超级量化宽松政策引发了全球债券收益率创新低。虽然欧元区债务危机尚未得到解决，但许多欧洲国家和加拿大国债市场获得提振，西班牙和意大利国债市场也跟着沾光，主要就是因为担忧日本投资者转而投资国外市场。

面对日本的超级量化宽松政策，发达国家等主要经济体具有不同的态度。美国持支持态度，主要原因是日本的超级量化宽松，符合美国的全球政治经济战略，既有利于发达国家共同实施宽松的货币政策，可能使货币政策发挥更大效果，又有利于减缓国际社会对美国量化宽松引致的美元贬值压力，还有利于美国的出口战略实施。

欧盟国家最初极力反对，但在美国的劝说下矛头有所收敛。主要原因是，日本的超级量化宽松使得欧美国家的国债收益率降低，这有利于缓解欧债危机。事实上，日本推出超级量化宽松政策后，受重大冲击的是韩国、中国台湾地区和德国等。因为在这些地区的出口产品中，汽车、精密零件、电子产品等与日本出口业有着很强的竞争。

谨慎应对日本货币宽松

日元贬值对我国经济的影响包括两个方面：其一，对我国的贸易产生影响。日元贬值直接意味着人民币的相对升值，这将影响到我国与日本的双边贸易。日本是我国的第五大贸易伙伴。在我国出口产品结构中，2012年对日出口占比为7.5%,由此影响不大；在进口环节上，汽车及其零部件、电子产品等将随日元升值而减少；在对第三国市场的出口方面，日元贬值对于我国经济的影响也不明显。

其二，通过国际金融市场变动对我国产生影响。日元贬值将引致国际大宗商品的价格走高和国际金融市场的价格走低，由此可能影响我国在相关交易中的利益。例如，在日本超级量化宽松政策出炉后，日本的10年期国债收益率已跌至0.56%,逼近历史低点。与此相比，美国的10年期国债收益率为1.75%.如果日本超级量化宽松政策引致资金溢出效应，间接压低了美债收益率，一方面将影响我国持有美国国债的收益；另一方面，美联储可能选择新的应对措施，从而将对我国的一系列对外经济活动产生影响。

面对日本超级量化宽松政策的实施，我国在应对中需要注意如下几个问题：

第一，不可过于轻视日本的实力和国际影响力。2010年中国GDP总量超过日本，成为全球第二大经济体。但应清醒地看到，按照人均GDP衡量，日本是我国的10倍。尽管日本政府债台高筑，国债规模已经超过GDP总量的2.6倍，但其外债仅占6%左右。同时，日本持有253万亿日元（约合3.19万亿美元）的海外资产，仍为世界最大债权国，且日本海外企业的销售额足以替代其国内出口，不仅发挥着长久沉实的经济效益，而且对国际经济（尤其是东南亚经济）有着重要影响力。因此，应该冷静认识日本的超级量化宽松政策效应，不应一味唱空日本经济，而须谨慎应对。

第二，密切关注美国量化宽松政策的走向。日本的政策总是看着美国的脸色行事，2012年以来，日本各项对外政策的一意孤行，与美国的认可密切相关，日本超级量化宽松政策实施亦是如此。正是这一政策非但不会影响到美国利益，反而对新兴市场的发展形成一定的抑制作用，使新兴经济面临更大的输入型通胀压力，有利于美国经济复苏。因此，日本才敢于出台实施此类政策。从这个角度来看，判断日本的超级量化宽松政策的进程，需要密切关注美国量化宽松政策的走向。

第三，积极推进外汇管理体制机制的改革深化。一方面完善跨境资金流动监管，积极对冲短期资本流动对国内基础货币供给的冲击，保持国内货币政策及金融系统稳定。另一方面，提高人民币汇率弹性空间。近半年来，日元对人民币贬值达到22.82%.日元贬值可能迫使经济同样低迷不振的欧元区实施进一步量化宽松政策，在增大我国输入性压力的同时，也会在一定程度上削弱我国的出口竞争力。我国应通过汇率自身的波动扩大，来弱化国际投机资本对我国经济和金融运行的冲击。同时，应加快发展金融衍生产品，增加汇率风险规避手段。

第四，加快调整产业结构的脚步。日本是我国第五大贸易伙伴，2012年双边贸易总值为3294.5亿美元。在A股上市公司中，电子制造、汽车、软件外包、家电等行业与日本保持着密切的贸易和技术往来，以日元作为结算方式的企业不在少数。因此，我国应加快调整产业结构和产品升级，以此推进人民币作为结算货币，规避汇率风险。另外，也应注意进口替代型产业的发展，减轻输入型通胀的压力。

第五，加强国际协调。我国应进一步推动与东南亚、欧盟、非洲国家、金砖各国等的经济合作，同时加强与各新兴经济体的协调，呼吁储备货币发行国考虑其货币政策的外溢效应，加强货币纪律。