东方证券-探路者：新战略调整大幅提升公司经营和市值空间

新战略定位大幅提升公司经营和市值空间。站在中国经济、零售形势和行业竞争日益加剧的新时期，公司在战略定位上有新调整，将由单纯的户外用品企业拓展至集户外用品、零售（包括线上线下）、服务和行业文化传播等为一体的大平台企业。我们认可公司这一战略定位的新考虑和新调整，认为后续如果能够得到合理推进和有效实施， 将进一步提升其经营和市值空间。

战术部署更细化务实。为配合新战略的调整，公司未来在战术部署上将更为细化和务实，具体表现为不断提升其终端零售能力、供应链效率，合理调整产品结构、大力发展电子商务同时为多品牌发展搭建更好的平台。我们认为这有利于保障公司中短期经营的持续快速增长，同时也为其向户外行业综合供应商转变打下良好的基础。

我们认为公司的优势在于拥有一支专业的、激励良好、同时注重不断学习调整完善的管理团队，公司率先上市带来的平台优势也为其可能的行业整合提供了良好的平台。

预计目前公司在产品和经营等方面仍有不少提升空间，比如产品品质的提升、强势产品的培育、加盟地区的平衡和更多人才的储备等方面，而公司近年来已经注意并在逐步采取措施改进，我们认为后续会逐步产生积极影响。

当前市场对户外行业由前期的高速增长短期转为快速增过程中的估值杀跌已经十分充分，我们预计未来3-5 年国内户外用品市场仍然能够保持20%-25%的复合增长，公司仍有望保持超越行业的复合增长。2013 年公司业绩增长基本明确，20 倍左右的估值吸引力日益突出。后续7 月即将召开的2014 年春夏订货会数据以及整个服饰行业终端零售的好转有望成为公司股价上涨的催化剂。

财务与估值

我们维持对公司2013-2015 年每股收益分别为0.70 元、0.94 元和1.22 元的预计，维持目标价17.5 元，维持公司增持评级。

风险提示

行业竞争日趋激烈、多品牌管理的挑战，大股东未来股票解禁的供给风险。