借壳上市只是权宜之计 产业并购将是主流

北京商报记者叶龙招/文 宋媛媛/漫画

原标题：借壳热潮冷思考

近期A股市场正掀起一股借壳的热潮，其中包括长城影视拟借壳江苏宏宝、海澜之家拟借壳凯诺科技等。究其原因，IPO长期暂停无疑是最重要的因素，此外PE也在推波助澜。但在分析人士看来，借壳的市场会越来越窄，IPO和产业并购才是资本市场真正的主流趋势。

借壳上市蜂拥而至

查阅近期,尤其是7月份以来的上市公司公告会发现，借壳上市成为了一股巨大的热潮。

7月23日，香梨股份公告称，拟向预估值为27.92亿元的昌源水务全体股东非公开发行3.16亿股股份购买昌源水务100%股权，昌源水务将实现借壳上市;7月25日，鑫富药业公告称，公司拟作价17.5亿元，以发行股份的方式购买合肥亿帆生物医药有限公司100%股权和合肥亿帆药业有限公司100%股权，公司将被合肥亿帆生物医药有限公司和合股亿帆药业有限公司借壳;8月2日，洪城股份公告称，公司拟通过资产置换和定增股份方式收购估值为56亿元的济川药业100%股权，济川药业将以此实现借壳上市;8月8日，江苏宏宝拟以拥有的全部资产和负债作为置出资产与估值为22.9亿元的长城影视股份有限公司100%股份的等值部分进行置换，长城影视将实现借壳上市……据北京商报记者粗略统计，目前已公告的拟被借壳的企业已达到十余家，而这个数字还在不断增加。

对于借壳的热烈程度，一位上海某财经公关公司的总经理对北京商报记者表示，“我身边有很多朋友都在寻找壳资源。我们作为中间人或介绍人，也在帮别人看有没有合适的壳”。

不过，虽然目前借壳上市的案例蜂拥而至，但这并不意味着借壳上市要比公开发行上市来得容易。

国信证券的一位投行人士指出，“相对于要排队的IPO而言，借壳上市在时间上更胜一筹。但从利润的规模角度看，借壳上市要比IPO艰难得多”。该投行人士表示，“目前壳的价值大多都达到15亿元以上，所以借壳上市的企业盈利规模要比IPO上市的高，基本上要有1.5亿-2亿元的利润才能做借壳”。

IPO暂停促企业另谋出路

值得探讨的一个问题是，在利润规模的高要求下，为何借壳上市的现象仍有愈演愈烈之势?

对此，一位市场人士指出，“借壳上市一直都存在，只是在IPO暂停时期表现得比较突出，被关注得较多”。上述财经公关也有相同的观点，“其实这种现象很早就有，2008年IPO暂停时也出现过一股借壳热”。

毫无疑问，如今IPO长期暂停且开闸遥遥无期的大背景，无疑是促使企业选择借壳上市的重要因素。

上述国信证券的投行人士表示，“企业要实现资产证券化，一种是通过公开发行的方式;另一种就是通过借壳上市的方式。而IPO暂停已久，我们估计目前正在排队的企业想要真正实现上市都至少需要两三年”。在他看来，在IPO这条路已被封堵的情况下，借壳是企业实现尽快上市的一个途径。

当然，除了企业的主观意愿之外，中介机构的“运作”或许也是促成借壳的因素之一。

据上海的一位投行人士透露，“IPO暂停后，投行只能找别的事干，不然投行吃什么?债券现在处于自查阶段，而再融资方面又因为市场不好，很难发行”。

另外，值得一提的是，在某种层面上，PE也在推动着企业借壳上市。

福建某公司的财务总监指出，“一些想借壳上市的企业是有PE进驻的，其中有些投资协议里面会约定被投资企业要在约定的期限内上市，违约的话要回购股份”。

北京商报记者注意到，在目前已公告重组预案的拟借壳上市企业中，很多都有PE的身影。

以长城影视为例，江苏宏宝公告的资料显示，长城影视股东名单中潜伏着横店控股、龙马科技、如山创投、士兰创投、赛伯乐晨星、惠风投资、蓝山投资和菲林投资8家PE。PE的入主让长城影视的资产规模大大增加，8家PE的投资额合计达到7720.6万元，持股比例达到14.69%。

曾经冲过IPO的海澜之家亦是如此。凯诺科技的重组预案显示，目前海澜之家留守着4家PE，分别为挚东投资、江阴晟汇、国星集团和万成亚太，4家PE的持股比例合计为18%。

借壳并非市场主流

尽管目前不少企业都在谋求借壳上市，但在分析人士看来，借壳上市只是权宜之计，并非资本市场的主流趋势。

“借壳走的是曲线救国，因为很多借壳上市的企业规模比IPO上市企业要弱，而IPO审核是一个非常全面、系统的工程，很多借壳上市企业的精细化和规范化达不到上市的要求，所以它采用借壳的方式。对于现在出现的借壳潮现象是由于IPO开闸无期，而很多企业想实现早点上市。”前述国信证券的投行人士如是说。不过，在他看来，借壳上市在未来的市场面将会越来越窄。

实际上，这种观点并不是毫无根据。细看证监会发布的公告可以发现，其审核的重组绝大多数都为行业的自主化并购。

壳资源的稀缺无疑是企业借壳上市的一大障碍。前述财经公关直言，“现在比较好的壳资源是很缺的，身边不少朋友都有资金，但苦于找不到合适的壳”。国信证券的投行人士也坦承，“我的感受是，寻求产业并购的公司比较多了，而借壳的公司也还是原来那个量。因为壳比较稀缺，现在价格也是涨了很多，10亿元以下的壳已经基本没有了，所以现在主要是壳的卖方市场”。

其实，正是由于壳资源的稀缺，才导致“壳费”水涨船高。据报道，目前“壳费”普遍已达到4亿元以上。

然而，在前述国信证券的投行人士看来，“壳费”的上涨只是IPO暂停时期的特定现象。他指出：“IPO在未来还是会放松管制的，从总体趋势来说，壳的价值是在下降的，其只是在IPO暂停的这个阶段有所上涨，2008年时也是这样。”

事实上，借壳上市不可能成为市场的主流趋势还有另一个重要原因。“借壳之后，就伴随着实际控制人的变更，这是很多上市公司都不愿看到的。”国信证券的投行人士坦言，从他们做的项目来看，借壳上市的项目相对较少。一位上海的投行人士也表示，其公司承担的借壳上市项目很少，以并购居多。

“产业的并购将是主流趋势，形式包括对行业的上下游，或者同行业的公司整合。”国信证券的投行人士表示。“并购重组的数据是在逐步增加的，而且有这种意愿的企业也很多。很多已上市的企业想让规模扩大，就会有并购的需求;而一些企业规模不大、实力不够的企业，觉得现在IPO这么难，也会有被并购的需求。”前述财经公关指出。