大宗商品熊市踩点刹 三大变数左右后市

连日跳水的大宗商品市场终于迎来喘息机会：土耳其击落俄罗斯战机，中东地缘局势空前紧张，避险情绪高涨，大宗商品一反惯性下跌而大幅反弹。

盘面看，随着空头大量平仓出局，商品市场看多气氛逐步升温。那么，大宗商品触底了吗?相关人士分析，熊市结束要取决于如下三个变数：一是地缘因素会否发酵，二是熊市逻辑会否动摇，三是避险情绪如何演变。

空头刹车 疯熊受挫

受中东地区地缘政治局势紧张影响，隔夜欧美股市下挫，而大宗商品全线上涨，纽约和布伦特原油期货双双大涨逾3%，伦敦铜、镍盘中一度上涨3.1%和5.3%。作为传统投资避风港的黄金反弹近10美元，盘中一度突破每盎司1080美元关口。

突然而至的利好也给国内商品多头反扑提供了契机，加之空头获利离场，昨日国内商品期货市场上亦惊现报复性上涨，沪镍、玻璃封于涨停，基金属集体走高，沪锌远月合约触及涨停，化工品延续反弹态势，大连塑料升至两周高位，黑色系和农产品也纷纷回暖，焦煤盘中触及涨停。

实际上，这不是大宗商品近期因地缘政治局势首次反弹。在巴黎恐怖袭击激发投资者的地缘政治风险担忧后，上周油价有所回涨。只不过，原油供过于求基本面难以改善，油价涨势昙花一现。加上美元指数逼近100点大关，令大宗商品走势雪上加霜。上周三，美国能源部公布此前一周原油库存量接近创纪录高位，美国原油价格再次跌破每桶40美元。

大宗商品反应过度吗

“近期行情太妖，已被多次打脸，目测左脸已肿的即视感，对于不疯魔不成活的深V反转行情，建议离场观望以及抄底需谨慎，最后希望抄底侠们玩的开心!”谈及沪镍行情，银河期货研究员李莹这样建议投资者。

继多日连续大跌之后，昨日沪镍全线暴涨，主力合约午后封涨停，持仓量大减、成交量大增，主力合约向1605移仓。盘面上看，市场氛围瞬间转为多头占优，金属全线大涨，沪镍持仓量大减，大涨疑似超跌后的报复性反弹。“对美元加息预期以及地缘政治风险陡升的过度反应后的修复行情不知还能持续多久。”李莹说。

“地缘政治风险将进一步推高大宗商品。”有境外专家表示，目前商品市场正从过于高估地缘政治和供应风险，过度至过于低估这些风险。因此，近两日大宗商品市场的表现，并不是反应过度。相反，反弹的幅度还是不够。

以原油为例，这位专家认为，闲置产能已降至数年来最低，地缘政治风险却达到十年来最高。因此，做空的投机者很容易受到市场和地缘政治变动影响，油价上行机会正在变大。

但据外媒报道，目前纽约与伦敦原油期货与期权空仓的规模可以满足全球3.5天以上的原油需求。伦敦交易的布伦特原油期货空仓规模增至1.41亿桶，为去年10月以来最高水平，仅过去一周就增长了25%。纽约交易的WTI原油期货空仓自上月初以来增长近60%，增至将近2亿桶。

“对冲基金等投资者再度掀起做空原油的高潮，做空伦敦原油的仓位规模也创下一年来新高。”报道认为，这令人担心下周五的欧佩克峰会将维持高产量目标不变，无助于缓和当前油市供过于求的形势，增加油价下行压力，让本周的反弹成为昙花一现。

机构积极唱多：大宗商品满江红

“俄土大风，刮起大宗商品满江红。”海通证券有色金属研究小组11月25日的研报认为，大宗商品开启长期上涨牛时机逐渐成熟。此次土俄正面交锋，无疑成为大宗商品价格反转的一个重要导火索。

该小组认为，战争预期骤升对于大宗价格的影响在于：首先，军备投入实则另一种形式的基建投资。其次，长期疲弱导致的弱供需平衡状态下，军工需求将明显改变边际需求结构。最后，外围市场的动荡将激起投机风，资源的禀赋以及金融属性增强。

“经历5年的大宗疲市，当前价格已全部在近10年最高位的50%以下;相比08年金融危机后的重挫后低位，镍价已创新低，锌和铝价也逼近底谷。”研报认为，嘉能可锌矿停产以及中国锌冶炼厂50万吨的限产保价行为让市场明显感受到了供给端调整的序幕。而周期自有其运行轨迹，抬升金属价格那看不见的手实则人性，此次土俄正面交锋，无疑成为大宗品价格反转的一个重要导火索。

该小组表示，当前主流咨询协会对于金属品种的供需预测基本不考虑战争因子，大多预测未来几年处于弱供需平衡状态，而正如最开始所说，战争可以导致边际供需在短期快速变化，同时伴随投资杠杆效应，金融属性也将增加大宗品新需求。中国一带一路、万众创新也是增加需求的一大利器，在此背景下，大宗开启长期上涨牛时机逐渐成熟。

三大变数左右后市

大宗商品熊市点刹后如何演绎?接受采访的多位市场人士分析，后市或取决于三个变数：一是地缘因素会否发酵;二是熊市逻辑会否动摇;三是避险情绪如何演变。

方正中期研究院院长王骏解释认为，首先，地缘因素将左右大宗商品市场3-5年，尤其是在多事之地的中东地区，包括叙利亚、土耳其、伊拉克、伊朗、阿富汗、巴以两国及埃及、利比亚等国家和地区，地缘政治因素所引发的冲突或战争将对大宗商品的价格产生巨大冲击，但采购需求量不持续上升，大宗商品市场仍将维持熊市;其次，总体而言，全球大宗商品市场处在“熊在途中”的阶段，熊市逻辑在相关基本条件没有满足的情况下不会出现根本的动摇或改变;最后，未来1-3年，大宗商品市场避险情绪会大幅攀升，国内钢铁、建材、石化、有色金属和农产品产业链企业将在2016年至2018年加大对冲风险操作来规避比2008年金融危机更长更深的价格回落或价格波动风险。

混沌天成期货研究院外汇贵金属分析师孙永刚说，大宗商品的熊市最关键的因素就是供需结构的重新调整，也就是在长期供大于求的过程之中，供给必然要经历痛苦的出清过程，而在这一过程中，价格调节机制就是最为关键的，只有更低的价格才能导致企业出清。大宗商品熊市的刹车点核心的逻辑依然是来自于供求格局的再平衡。目前市场关注的地缘政治，其核心在于如果发生地缘政治方面的大规模冲突，对于军工的需求增长，从而改变很多大宗商品的需求结构、推升其价格反弹;与此同时，金融市场的力量也将进一步推升大宗商品价格，而这也就是所谓的避险情绪所在。就近期局势变化看，形成大规模地缘政治冲突的概率依旧偏低，短期大宗商品价格的跌幅已经较大，出现一定幅度的反弹也实属正常，但从中长期角度看，供过于求格局依然没有改变，上游的出清依旧没有完成，因此价格依然不乐观。

对于长期投资者关心的大宗商品会否驱熊迎牛，方正中期期货研究院院长王骏开列了五个条件：一是美加息后美元升值周期结束。二是主要商品出现供需平衡或供不应求。三是海运费大举上升，国际贸易活跃。四是全球经济增长持续加速。五是大宗商品金融属性重新加强。

无独有偶，不久前国际投行高盛对历史上跌幅超过20%的大宗商品熊市进行了分析，认为大宗商品见底有四个步骤。首先，由于大宗商品的实物特征，短期供需失衡会造成库存上升。尽管这些新增库存依然能够找到地方存放，但现货和近月期货合约将会下跌，不过下跌过程较为有序。一旦库存接近囤积能力的极限，市场将通过更有力的下跌来刺激需求快速上升。其次，远月合约价格开始跟随现货价格下跌。但前者下跌速度要更慢，幅度也小得多。这意味着无论是大宗商品的价格回报率还是移仓收益率，都依然是负的。第三，现货价格开始见底，但消费很难立即调整到位，可能需要数月时间才能让需求上升到足以降低库存积累速度的地步。最后是远月合约价格开始企稳。从长期来看，这意味着市场预期供需调整到一个新的均衡。然而，牛市来临之前，远月合约价格往往会跌破这个新的均衡价格，在现货价格见底后仍继续下跌数月时间。