创业板再融资的“喜”与“忧”

原标题：创业板再融资的“喜”与“忧”

监管部门在正式推出新规之前，应做好解读政策、完善配套、加强监管、提高二级市场监测强度四方面工作

证监会主席肖钢日前表示，要优化创业板准入标准，建立创业板再融资规则体系。这番话被外界视为创业板再融资开闸的信号。笔者认为，这是创业板发展的一项重大制度创新。

制度变迁是一个复杂的结构转换、利益调整过程，任何一种制度创新都是在批判、阻扰中萌生、演化、完善和定形。纵观中国资本市场，从零起步到当今屹立于世界资本市场之列，本身就经历了无数风风雨雨、磕磕碰碰，这是一个新生事物发展的必然规律。相比欧美发达市场，我国创业板市场还仅是一个年轻、活力但却值得期待的市场，需要各界呵护和支持。总的来看，创业板再融资新规则的建立是一个“短期利空、长期利好”的信息，在心态上应做到“担忧可以有，但要采取措施有效应对;支持必须有，但要避免借机炒作”。

第一，再融资是一种诱致性制度创新，它符合创业板市场发展的内在规律，是中小科技型企业发展的内在需求。

作为多层次资本市场的重要组成，创业板专门扶持高新技术、高成长性企业的发展，对支撑国家自主创新战略深入推进意义重大。其要充分发挥作用，关键在于“四位一体”的整体配套制度体系，即高效的IPO供给制度、快捷的再融资功能、简便的并购重组机制和刚性的强制退市机制。其中，IPO制度与再融资功能是创业板发展的基石。与主板相比，创业板上市对象多为高科技型企业，大多数企业处在产品生命周期的导入期、成长期，高成长性、高风险、高收益特征明显，这使得原有的以财务指标体系为硬性要求的上市评价体系过于僵化，无法满足处于起步阶段的高科技企业上市需求，从而要求在IPO制度设计上要保持灵活性，提高指标弹性，将一些具有较高成长潜力但硬性指标暂不满足的高科技企业挖掘出来，进一步拓展创业板市场服务创新型、成长型企业的深度和广度，建立创业板首发融资选择性激励机制;同时，创新再融资规则，探索建立符合创业板企业特点的“小额、快速、灵活”的再融资机制，满足创业板上市公司持续融资需求，逐步完善创业板多层次激励机制。

第二，再融资制度建设有条件、有基础、有约束。创业板市场起步晚、起点高、发展快，短短四年间上市企业355家，首发融资2310亿元，其中7家创业板公司非公开发行公司债券融资19.8亿元，初步形成了具有一定广度、深度的创业板市场，为再融资开闸奠定了坚实的市场基础。

尽管过去创业板超募现象成风，超募资金的合理使用、监管等一直备受市场质疑，但经过四年发展后这些问题已逐渐得到解决。据深交所统计，首批挂牌上市创业板企业募集资金基本已使用完毕，而且并未发现严重的低效、无效使用状况;而且，监管层也对创业板公司提出的强化现金分红要求也在一定程度上得到较好执行，这使得创业板市场实施再融资制度具备了较好的诚信基础。另一方面，创业板今年市场表现相当好，在主板A股走势疲软的情形下创业板热火朝天，今年上半年以来涨幅较同期上证指数涨幅高出20倍有余，这为再融资机制推出奠定了良好的市场氛围。此外，证监会提出的再融资规则，已经不再是简单的、单一的融资制度，而是融合了严厉的投资者保护和市场惩罚机制在内的综合性制度体系，对以再融资为名的种种弄虚作假行为设立了严格的保护程序，在很大程度上等于为“好”市场与“坏”市场之间构建了一道防火墙。

第三，再融资规则对市场短期内可能会形成一定冲击，但从长期来看有利于创业板市场成熟、高效发展。很显然，再融资无论如何都是一种“抽血”机制，在大盘当前本已十分虚弱的情形下开融资，无疑会加剧流动性紧张局面，对我国长期以来形成的资金推动型市场形成一定负面冲击。首先，A股主板市场会首当其冲。其次，创业板市场虽然走势较好，但从技术层面上看存在着较强的获利了结意愿，从基础层面上看又不支持指数继续大涨，因此不排除再融资制度推出后“见光死”的可能。

长期来看，再融资制度建设是创业板完善功能的重要环节。以香港创业板市场为例，其就是因为再融资功能丧失而被众多中小企业抛弃。持续的融资功能有利于上市企业财务安排，有利于支持上市企业做大做强，是创业板走向成熟的重要前提。从这个视角观察，创业板在首发融资优化、再融资健全的基础上，才能更进一步迈向成熟、有效。

第四，市场诸种反应都合情合理，关键是要监管者加强教育、适当引导、积极应对、有效防范。

市场是复杂的，任何反应都有其特定的背景。以证券公司而言，再融资帮助他们拓展业务，是一场投资银行的盛宴，态度当然积极，目前有大量证券公司都已替创业板上市企业做好了再融资方案，亟待证监会吹响号角;中小投资者对市场作假、“圈钱”行为深恶痛绝，对当前业绩变脸、高管套现等恨之入骨，他们希望再融资建立在加强市场规范、整治、规则健全的基础之上。从不同群体的角度出发，他们的反应都是正常合理的，其实不合理的反倒是监管部门。对此，笔者认为监管部门在正式推出新规之前，至少应做好四方面工作。一是解读政策。对新规则出台背景、需求、意义、目的和可能的风险因素作出详细解释，让所有参与者都能了解到这项新规的影响，从而作出相应的选择。二是完善配套。我国的改革已经进入到顶层设计、整体推进、重点突破的新阶段，原先“单兵突进式”的制度改革必然会引发寻租、腐败和不公行为，因此融资新规的推出必须辅之以更强大的市场约束机制、更完善的企业治理机制、更透明的信息披露机制。三是加强监管。通过嫁接“严进严管”机制，加强对全部再融资企业的事前审核和事中、事后抽查、举报制度，让享受再融资便利的企业真正建立为投资人负责的意识。四是提高二级市场监测强度，避免部分机构借机炒作，把中小企业和市场大众的制度红利变成少部分人的私人利益。