股市上涨可能加剧经济困境

近期股市改变了久违的疲软现象而呈现阶段性的牛市，尽管期间也间歇性出现高位大幅震荡，但不断创出近年来新高的行情预示股市总体呈现上升的局面。相比之下，中国经济并没有呈现企稳回升的迹象，而是面临较大的下行压力。

股市上涨可能加剧经济困境

近期股市改变了久违的疲软现象而呈现阶段性的牛市，尽管期间也间歇性出现高位大幅震荡，但不断创出近年来新高的行情预示股市总体呈现上升的局面。相比之下，中国经济并没有呈现企稳回升的迹象，而是面临较大的下行压力，业界相关机构调低明年中国经济增速的预测并不少见。

宏观经济不容乐观与股市上行形成了鲜明对比，尽管这种现象在中国并不陌生，但对于进入“新常态”的中国经济来说，当前股市上涨是否有助于宏观经济的发展，还是可能出现负面影响？该问题的判断对于资本市场的本轮扩张的国家后续政策支持的理解尤其重要。

理论上看，股市上涨对于企业尤其是中国企业具有重要的积极意义。改革开放以来中国资本市场发展滞后导致企业直接融资渠道不畅，诸多企业更多借助商业银行等间接融资获得资金，结果是企业负债率持续上涨，杠杆率居高不下。

在此背景下，债务压力高位运行增大企业偿债压力而缩窄投资空间。经过金融危机以来“四万亿”等超强刺激之后企业的负债压力更大，当前再次通过货币扩张政策期待由商业银行增加信贷支撑经济增长的做法难以持续，货币政策出现低效率的情形。

在此背景下，股市上涨有助于提升企业的直接融资、增加企业股权资产价值，改善企业资产负债表，缓解企业的负债率和杠杆率问题，这对于企业投资具有重要的促进作用，呼吁政府支持资本市场发展而稳定宏观经济的理由也在于此。

然而，在宏观经济前景不好的情况下，股市上涨不仅可能无助于企业的投资扩张，而且反而可能导致企业自有资金或者信贷资金进入股市，造成资金体外循环，支持实体经济的资金不仅没有增加反而下降，宏观经济可能出现更大困境。

事实上，企业投资能力不仅有赖于自身负债率水平，还与社会投资空间有较大关系。观察本轮中国宏观经济减速，表面上是支撑经济增长的三驾马车乏力，实际上是外需减弱主导的结果。中国通过改革开放释放劳动力、资源、环境等低成本比较优势承接全球产业分工，获得制造业大国地位，货物进出口总额超过经济总量而较快跃居全球首位，预示中国与外部深度联系，由此增大中国对外的影响能力，但同时也反过来滋生中国依赖外部的现象。

尤其是近年来伴随劳动力成本上升，生态环境保护力度加大等措施导致其他隐性成本显性化，生产成本上升促使我国产品在国际上的价格竞争力下降，同时，主要贸易伙伴在金融危机以来宏观经济经历较长时间的低位或者乏力运行，两方面综合作用导致中国外需减弱，企业产能过剩问题较为严重，在创新不足的背景下转型升级缓慢，纯粹规模扩张的投资只会加剧产能过剩难题。

在外部环境没有显著改观的情况下，企业投资空间缩窄，即使企业基本面很健康也未必能够稳步扩大投资。在此背景下，股市上涨可能出现的情形是，计划用于实体经济投资的企业可能由于前景不乐观而将资金转入股市，上市企业由于股票上涨而能够通过股权抵押获得更多贷款进入股市，扩张性货币政策释放的资金可能因此大量转入股市，形成资金体外循环，宏观经济不仅难以伴随股市上涨而企稳回升，反而可能面临更大的下降压力。

为解决上述困境，政府需要进行宏观政策创新，核心是增大企业投资回报，提升企业的投资意愿。一方面，政府可以加大力度进行结构性减税，政府不应在经济下行时将财政收入作为考核指标，而应践行跨年度财政平衡的思想，在当前宏观经济下行压力较大的情况下，适当加大微观主体减税力度。

另一方面，推进国有企业改革，放宽民营资本准入，使得民营资本能够在更广范围进行投资，提升企业尤其是民营企业的投资意愿。上述两个渠道有助于提升企业的投资回报，扩大企业的投资意愿，这样将有助于防范股市上涨产生的资金体外循环问题。