人民币国际化：中资“重磅旗舰”仍有缺位

原标题：人民币国际化之痛：中资“重磅旗舰”仍有缺位

——专访毕马威中国大陆银行业主管合伙人于冰

■本报记者闫立良

人民币国际化加快了，而且在继续改变着中国人的生活：中国居民出境旅游、留学不用像以前那样跑到银行换外汇了，可以刷卡消费，因为中国银联已遍布全球。

中国公司开展外贸可直接用人民币或贸易国货币结算，可免受用第三方货币结算的周折，因为我们与多个国家签订了货币互换协议。

越来越多的境外银行在中国大陆涌现，海外的中资银行身影也越来越多，虽然步伐还有些迟，但“引进来”、“走出去”的格局日益清晰。

境外发行人民币计价债券、人民币离岸中心的建设等等，让人民币逐渐在世界经济舞台上活跃起来。

现在，我们要打造中国经济升级版，相应地，人民币国际化也要同步进行升级。

近日，《证券日报》记者带着人民币国际化升级面临的一系列问题，对毕马威中国大陆银行业主管合伙人于冰进行了专访。

股市与期市定价权：

外部因素施压内部因素主导

《证券日报》：人民币国际化对中国股市独立定价权以及中国在大宗商品价格定价权方面会有哪些帮助?

于冰：目前中国股市与海外主要市场间存在一定的区隔，但也存在一定的联动性，主要表现在开盘定价，但价格走势主要受国内因素影响。因此，中国股市的定价是一直掌握在本土机构手中的。

我们认为，人民币国际化将允许更多国内资金投资国外市场，这对国内股市不无压力。化解这种压力的关键在于上市公司质量的提升和对投资者权益的保护。

随着人民币国际化进程的深入，未来国际投资者更大规模的参与，可能提升中国股市定价权问题的关注度;但与海外市场的联通有助于国内机构反思和重估股价，给予上市公司一定压力，从而提升自身价值，加大分红力度，更重视投资者利益。同时，可比标的的竞争压力也可以促进上市公司重新评估自身的资产结构，更多考虑将发行公司债作为融资渠道，推动我国债券市场的总量发展和结构改善。而国际投资者的引入在中短期是比较可控的，可以通过对QFII和RQFII(以及未来可能出台的QFII2和RQFII2)实施限额控制，掌控外资对中国股市冲击的节奏。而从长期来看，则取决于国内市场的稳健发展、机构投资者的定价能力和资本实力。我们认为，目前定价问题本身不在于有无权利，而在于定价是否合理、有效。

我们认为，取得大宗商品定价权与商品本身的特性息息相关，中国作为主要消费国、主产区、主要加工冶炼国将具备一定优势。未来随着人民币更加国际化，中国机构可以更多地参与到国际市场定价活动中去;同时国际投资者也可以参与到国内期货和现货市场的定价活动中来，有利于国内市场与国际市场更紧密互联，提升交易和定价活动的效率。

可喜的是，近年来沪铜等品种在定价权方面已经有了长足的进步。目前，沪铜定价已经开始引领国际铜、铜矿石、铜制品定价，对伦铜的定价地位发起了挑战。

建立金砖国家开发银行：

大幅提升人民币国际结算规模

《证券日报》：今年3月27日，第五次金砖国家领导人峰会上决定建立金砖国家开发银行。这个机构能否对现有国际货币体系构成挑战?中国以及人民币将在这个机构中发挥什么作用，对人民币国际化进程又会产生哪些积极影响?

于冰：我们注意到，金砖国家开发银行的建设初衷是希望减少对美元和欧元的依赖，减少对世界银行和国际货币基金组织的依赖。该体系有望对现有国际货币体系施加一定压力，但挑战美元和欧元的国际地位则为时尚早。毕竟从经济发展的水平、在世界经济中的话语权、经济政策和货币政策的协调一致程度方面，金砖国家都与欧美存在差异。金砖五国同为G20成员，但在G20全球系统重要金融机构名单中，仅中国有1家入选，金融部门实力的差距仍不容小觑。而金砖五国作为发展中国家，经济发展各有特点，同时也各有各的问题，其综合实力尚有较大成长空间，在本币地位方面短期内难以超越欧美。

我们预计，金砖国家开发银行的资金、外汇储备基金和应急基金中仍会有较大比例的美元、欧元等国际主要货币，但同时也设置较大比例的金砖国家货币。该体系虽然有望减少对美元和欧元的需求，但这相比上述两种货币的流通量和国际需求而言仍属有限。该体系的作用更重要的是为遇到困难的发展中国家提供IMF和世界银行之外的一种开发性金融贷款选项，而不再需要接受贷款所附加的政治、经济改革条件，同时提升金砖国家货币间的结算效率、降低外汇结算成本、促进贸易往来，并提升金砖国家货币的影响力和国际地位。

对于人民币而言，金砖国家开发银行和外汇储备基金的建立，将大幅提升人民币国际结算的规模，该银行提供的人民币贷款业务也有望成为跨境人民币贷款的有益补充。人民币在金砖国家外汇储备基金和应急基金中的占比规模将成为人民币的有力背书，提升人民币国际化程度和信心。同时，中国巨额外汇储备也为人民币币值的稳定提供了有力保障，有助于提升外汇储备基金和应急基金的稳定性和人民币贷款国际需求的提升。

人民币可自由兑换前提：

利率市场化和金融机构成熟度

《证券日报》：人民币实现可自由兑换、资本项目全面开放，还有哪些工作要做?您对人民币利率市场化和金融机构的发展有什么看法?

于冰：我们注意到，目前围绕人民币的可自由兑换、资本项目全面开放的讨论主要是站在人民币离岸市场、贸易和投资等角度，兼顾制度方面的推进，相关讨论也已经比较成熟。与之相比，我们更关注国内利率市场化和金融机构的发展这两大方面。

首先，利率水平的恰当性和波动性与本币币值的稳定密切相关，利率或汇率定价的不合理、二者联动或反应机制的障碍均可能引发投机资金的套利行为。在资本账户开放、本币国际化的条件下，国际资本的大规模、快速流动将对本国金融市场的稳定性造成影响。因此，提升利率定价水平、提升债券市场的规模和成熟度、提升债券市场和信贷市场(包括国债期货市场)参与机构的定价能力与交易水平、提升国内金融机构对利率波动的适应程度和应变能力应是在人民币可自由兑换、资本项目全面开放前解决的问题。

这个问题的解答是：在于利率市场化和金融机构的发展成熟度。利率市场化的主体不应局限在银行业，证券、信托、基金、保险等非银行金融机构都应参与到信贷市场、债券市场的发展和变革中来。近期证券、信托、基金、保险等领域的改革举措就服务于这个大图景，推动机构间的竞争、合作、发展和市场的建设。

我们作为中国金融机构的咨询师，更关注这些市场参与者，尤其是国内金融机构的发展水平和实力、体量，是否能够适应利率、汇率的调整和波动并在战略发展、业务操作等层面做出及时、恰当的调整，是否能够成为推动人民币融入国际市场的有力支持，是否有足够的实力为人民币国际化保驾护航。

我们认为，虽然以银行为代表的中资金融机构可以与人民币市场发展和交易品种的推出做出对应调整，以大型商业银行为代表的金融机构的市值规模在全球金融机构间的排名也有很大提升，但中国金融机构在发展水平、与世界经济的参与度和融合度方面仍较美欧金融机构存在一定差距。这个差距就在于业务的国际化方面。具体而言，我国商业银行境外子行在资金和业务方面仍主要依赖母行，与当地金融市场的业务联系还不够紧密，更缺乏在当地市场独立吸储、融通资金的能力，这种市场渗透能力的缺乏可能会影响其在人民币国际化过程中作用的发挥。

中国银行入选G20金融稳定理事会年度全球系统重要金融机构，表明国际金融市场对中国经济的重视和对中资金融机构的认可，但目前中国只此1家入选，而日本有3家，美国有17家，英国有4家，欧盟国家合计入选15家，这个结果基本是与对应经济体货币的全球地位相称的。由此可见，在人民币国际化的大图景中，中资机构的阵容尚不相称，存在巨大的发展空间，需要苦练内功，深入发达市场参与竞争和开拓。中国金融旗舰的阵容中除了银行外，我们也希望看到不同主业金融机构的身影。

花样翻新的国际化举措：

让人民币触角伸得更远些

《证券日报》：货币互换、境外发行人民币计价债券、人民币跨境贸易结算、人民币境外流通、港交所推出港币与人民币双币IPO等措施都是推进人民币国际化进程中的重要措施，请介绍一下这几项措施的现状和发展前景。

于冰：在微观操作层面上，一种货币的国际化通常包括四个步骤：资本项目开放、离岸市场建设、汇率机制改革及利率市场化。

我们观察到，在政策支持下，跨境贸易人民币结算金额高速增长，货币互换协议规模持续扩大。签订货币互换协议不仅可以在面临金融市场波动或汇兑压力时提供外币流动性，成为外汇融通的安全保障体系，更有助于降低各国央行的外汇储备需求。另外，签订货币互换协议的双方可以“抛开”美元，直接以本币进行贸易结算，更有助于推动人民币在相关区域内贸易和投资结算的应用，促进双边贸易。同时，央行货币互换还可以为商业银行争取境外人民币资金来源和境外货币当局的人民币同业存款提供机遇。目前中国已经与很多周边国家和主要贸易伙伴签订了该类协议。这将进一步提升人民币的国际接受程度，推动人民币国际化。

对于以中国香港为代表的离岸市场而言，人民币跨境贸易结算是人民币流入离岸市场的主要渠道，但回流机制的不足曾是制约离岸人民币规模扩张的重要原因。我们观察到人民币回流的渠道正在被不断拓宽，这包括内地企业在香港发行人民币债券(点心债券)并将资金汇至国内的途径，香港等地符合条件的机构投资者投资于内地银行间债券市场、RQFII与人民币FDI等，未来前海跨境人民币业务创新试验区的构建、跨境贷款、支持前海企业赴港发行人民币债券的政策举措都有望帮助实现人民币的流通循环。“双币双股”、“单币单股”等模式港交所提出的比较早，在实行过程中也出现“双币单股”的模式，都有助于帮助香港市场人民币资金拓展更为直接的投资渠道，有助于发行企业将募集或增发所得的人民币资金用于国内投资发展，但目前相关活动规模有限，效果尚待进一步观察。