中美股市反差大 问题出在哪儿?

原标题：中美股市反差大问题出在哪儿?

A股走势与中国经济高度背离令人唏嘘

中国股市跌势不休阻碍“经济升级版”大计

■本报记者姜楠

这或许并不是很偶然的案例。

7月24日，某媒体刊登题为《经济学教授炒股4个月亏百万，直呼想不通》的文章，大意是说，上海某高校经济学教授自认为熟谙宏观经济理论，拒绝“听消息”，专心研究基本面，炒股半年陷入亏损，最终他总结的教训是“靠基本面投资根本无法获利”。

股市不是“晴雨表”?

上述例子其实很有普遍意义。越来越多的投资者发现，通常意义上说的“股市是宏观经济的晴雨表”，这一全球资本市场都认可的规律，正被越来越多、越来越清晰的事实所颠覆。

中国经济与A股就是个最明显的例子。中国经济连续多年快速增长，独步天下，股市表现却是“熊冠全球”：从2001年到2012年，中国GDP从9.5万亿元增长到50多万亿元，成功跃居世界第二大经济体，然而，与之对应的上证综指却连年领跌，尤其在金融风暴席卷全球和欧债危机连绵的最近几年，A股的“熊样”完全成为上述规律的最有力的反证。

此前，复旦大学教授谢百三曾明确地说，“中国股市不是经济的晴雨表”。他认为，因为A股没有做空机制，没有合法做市商，没有放大垫头交易，交易所不是公司制、股份制，行政调控色彩较浓，人民币不能完全自由兑换，是个封闭的股市。这些特点造成了中国股市既受国外影响，又有相对的独立性。

与谢百三持同样观点的摩根大通中国区董事总经理龚方雄则将A股形象地比喻成年轻人，他说“不要把A股太当真，A股太年轻，才20多岁，年轻就很难避免所谓的心智不全，所以A股的走势与中国经济的走势未必有必然的相关性联系”。

无独有偶，管理着3万多亿美元资金的太平洋资产管理公司曾特地做了一次研究，对股市与宏观经济的关系进行量化，结论是，过去50年来，二者之间的相关系数只有0.305，也就是说基本上不太相关。

不过，股市指数与经济增长相关的理论并未真的过时，多位专家表示，长期看，股市犹如一只跟着主人散步的小狗，而宏观经济是主人，小狗有时跑远，但还是会回到主人身边。

炒股票就是炒预期

按照上面的分析，宏观经济基本面与股市运行方向的关系，不能过于简单理解。笔者认为，宏观经济政策可以通过各种渠道扩散影响，逐步形成预期，进而对市场的操作产生效应，引导股指运行，这一作用仍然不可小觑。目前，笔者似乎还找不到数量化的证明，但是仍然有事例可以说明这一点。

同为A股，在同样的宏观经济背景下，主板与创业板走势为什么呈现冰火两重天?

创业板的这波涨升起点要追溯到去年12月，至今涨幅已接近100%。同一区间的上证指数升幅仅41点，刚过2%，期间还曾跌破2000点，创出新低。如果仅以7月份比较，创业板指已累计上涨近20%，远超上证指数。截至昨日收盘，创业板指报收1150.39点，上证综指报收2021.17点。

分析其背景，可以说与经济结构性调整的宏观政策密不可分。由于国内经济增速整体放缓，传统产业业绩增长减速，经济转型是大势所趋，各项政策都在向战略性新兴产业倾斜，市场预期已抛弃传统周期行业，转而倾向于战略性新兴产业代表企业集中的创业板，因而资金扎堆于业绩增速较快、具有较大成长空间的创业板股票。

这一判断可以从公募基金的最新持仓情况发现一些端倪。从基金今年二季报情况来看，公募基金在二季度末重仓持有的创业板个股的市值已达404.34亿元，创出历史新高。而且，创业板重仓股市值占基金所有重仓股的市值比例大幅升至8.33%，同样创历史新高。可以看出，正是在转型预期、资金推动等因素的影响下，才会有创业板一路上涨行情的出现。

因而，市场上也流传着“炒股票就是炒预期”的说法，这比“晴雨表”更准确，也更符合国情。同样的，今年6月下旬，由于流动性紧张而出现的惊心一幕，相信将令经历者难以忘却，这或许将成为市场预期落空的一个经典案例。

从6月6日起，银行间市场利率开始波动，在资金紧张的6月19日，中国人民银行宣布继续发行央票，向市场明确传达了信号，即坚决回笼流动性，6月20日，隔夜质押式回购利率高达11.74%，资金价格异常扭曲。这一轮流动性紧张在多个市场产生连锁反应：债券一级市场频现流标、二级市场现券收益率大幅飙升;货币基金出现大规模赎回、银行理财产品收益率陡升等，对资金最敏感的股市、黄金市场自然也随之而动。直到6月25日，中国人民银行相关负责人明确表示，将灵活调节流动性管理，引导流动性预期。当日晚间，中国人民银行发布公告，称已向一些金融机构提供了流动性支持。受此鼓舞，此后的几个交易日，资金价格逐步恢复。

事后来看，中国人民银行的袖手旁观是为了将在中间领域的套利资金和期限错配的金融资源驱赶到实体经济，但同时也会带来股市缺钱等问题，但还是顶住银行短期流动性紧张的压力，有惊无险，更重要的是扭转市场预期，使银行摆脱惯性思维和依赖，正视自身风险。

事实上，生活也好，金融市场也好，预期无处不在，并常常左右着我们的行为。对于资本市场监管者来说，如何引导和管理好市场预期，使之更好地发挥作用，不白白消耗市场能量，这是个重要课题。正如深交所总经理宋丽萍所说：“由于金融机构是管理风险的，所以预期尤为重要，无论是政策的制定者还是市场的组织、管理者，都一定要稳定预期。”

股市下跌不利于经济转型

综合以上两点，A股的跌跌不休受宏观经济政策的影响并不大，主要因素还是内部运行机制、制度安排的错位，但是，即便如此，在经济转型的大背景下，一个令投资者信心涣散，感觉前景黯淡的股市显然不利于这一调整的实现。

7月9日和7月16日，国务院总理李克强在不同场合都提到宏观经济的“上限”和“下限”。在7月16日召开的经济形势座谈会上，李克强进一步指出了宏观调控的“上限”与“下限”。他指出，宏观调控的主要目的就是要避免经济大起大落，使经济运行保持在合理区间。其“下限”就是稳增长、保就业，“上限”就是防范通货膨胀。

在这一上下限区间里，下限稳增长、保就业的压力明显大于上限，这一点，笔者曾在本报7月17日《今日视点》栏目专文做过详尽阐述。因而，摆在我们当前的更重要任务是稳增长、保就业。而就业与经济增长是正相关的，即经济增长将增加更多就业岗位，可以简单地理解为，经济增长就是增加就业，这二者是同向的。

这样看，问题似乎变得简单了。其实不然。我们要面临的是结构转型下的经济增长，改变以前粗放的投资和刺激拉动的增长，要靠消费带动增长，靠创新挖掘经济增长的内生力量，提升经济增长的质量。而消费和创新都不是短期可以迅速培育壮大的，所以这一过程将是长期的。

不过，股市是培育消费和创新的最好、最高效的温床。

首先，股市所产生的财富效应，对消费有着极强的拉动作用。知名博主，央视财经评论员钮文新在其博客中写道，“2005年至2007年一轮牛市，消费增长十分明显;6000点股市见顶之后，消费持续高位，因为人们还在盼望股市上涨，或是赚的许多钱还在支撑着消费;当发现股市真得没戏了，消费大跌。”他认为，这也是国际金融危机期间，美国等发达国家绝不允许股市大跌的重要原因之一。

其次，股市是实体经济与金融支持对接的最高效平台。在经济活动中最富于创新活力和最有效吸纳就业人口的当属中小企业，而这类企业在国有商业银行贷款申请中，又往往被“另眼相看”，尽管贷款利率已经全面市场化，但各界对于中小企业获得银行贷款仍不乐观。在这种情况下，发展直接融资才是解决中小企业融资不足的最佳途径。与此同时，这类企业的不断发展壮大，一方面继续吸纳就业人口，反哺社会，另一方面也将壮大股市这一平台，给投资者带来更多财富效应，扩大内需，稳定经济增长，推动产业升级和经济转型。

综上所述，宏观经济政策通过影响市场参与各方的预期进而对股市运行方向产生作用，而在当前我国经济转型的特殊历史时期，A股的下跌不仅会引起资本过度出逃，国民财富缩水，而且，直接阻碍市场融资功能的发挥和经济体创新能力的实现，降低消费拉动经济增长和扩大就业的拉动力，对于实现“稳增长、保就业”这一下限目标极为不利。因而，要实现经济结构转型的大目标，当前迫切需要一个健康、繁荣、有活力的A股市场。

编者按：近期，坊间掀开新一轮对股市与经济关系的热议，同时，投资者似乎试图捕捉其中的规律。然而，在宏观经济整体运行中，股市的表现只是整个宏观经济的一个侧面，并非总是能像温度计指针一样迅速地标示出来。因此，理性辨证把握股市与经济关系，或许能看清楚二者的相互关联度。

■董少鹏

美国股市自2008年国际金融危机以来，仅仅经过10个月的调整期，便扭转颓势，大涨小回、逐级向上。至7月25日，道琼斯工业指数达到15500多点，超过2007年10月创造的历史高点14198点;比2010年1月初上涨了47%。而反观中国股市，却在经济数据整体向好的情况下疲弱不堪，上证综指不仅比2010年1月初下跌了38%，而且在2012年12月4日、2013年6月26日分别创造了1949点、1922点的历史低点。

之所以拿现在的指数水平与2010年初相比，不与2008年和2009年相比，为的是排除国际金融危机影响最深重的时间段，这样比较更加温和一些。令人遗憾的是，与美国股市的节节攀升相比，我们的股市简直无地自容!更令人遗憾的是，对于中国股市连续低迷的原因，多数分析人士振振有词、煞有介事，认为是经济增长减速、投资难以为继、结构转型艰难、公司造假成风、监管放权不够等。按照这番分析逻辑，中国经济和股市几乎看不到什么亮色，走势只能是节节败退;要扭转中国股市的糟糕局面，要么等上天发慈悲，要么等到中国经济与美国经济比肩的那一天。

前一段时间，一些人急乎乎地要搞股市国际板，认为搞起来就可以校正中国股市的不规范，而且可给广大股民带来一系列实惠。在笔者看来，这正是“不自信综合症”的典型表现。我们不是不要开放，而是要想清楚怎么开放。改革开放是为了强大自己，为了争取主动，为了逐步实现平等竞争;而不是搬来人家的东西替代自己的，也不是要整天仰人鼻息，整天自惭形秽。我们欢迎国际公司来，但要实行国民待遇，不要搞专席专座。

在今天这个阶段，我们的出发点还是要回归到“新兴加转轨”这一基本的国情、市情上来，要看到自身优势，善用自身优势，把握发展机遇，更加奋发有为。尽管中美都是重要大国，但两国的经济发展阶段不同，拉动经济增长的主要动力不同，股市市场化程度也不同，所以，既不能简单对比，也不能搞简单替代。进一步说，美国货币政策即便影响全球经济，也不能解读为是中国经济和股市运行的最重要砝码。把美国量化宽松政策是否持续作为分析中国股市涨跌的风向标，是夸大了。中国股市涨跌主要由中国经济运行和体制改革进程来决定，应当是最基本的逻辑。

过去5年中，笔者多次看到“中国扩大投资刺激美国股市上涨”、“美国就业率下跌导致中国股市下跌”、“美国经济复苏导致在华外资回流继而中国股市下跌”等奇怪的评论;而中国股市似乎是一块专门吸收利空的“超级海绵”，对活生生的利好反应平淡。这是不正常的。

尽管在全球化时代，各个经济体的经济现象出现趋同，即价格、企业经营模式、宏观政策、经济周期等都有趋同，市场经济似乎没有国界了，但由于全球化规则是发达国家主导的，发展中国家在全球博弈中处于劣势，维护国家利益的挑战很大。所以，市场经济无国界，但我们每个人都有祖国。中国经济和股市不能当他国的附庸，而是要在全球化竞争中壮大自己，与各国合作竞争。

当前，我们正在为实现伟大的中国梦而奋斗，打造中国经济升级版，全面建成小康社会，需要一个强大的中国股市。资本市场作为我国社会主义市场经济的重要组成部分，不能像现在这样低迷不振，应当有所作为，应当跟上中国梦的步伐。中国股市，你不能被中国梦抛下!

中国股市会被“中国梦”抛下吗?