股市风波未平 为何还要推进注册制？

2015年夏季股市动荡后，《证券法》修订进程向后推迟。但到了年底，注册制突然以人大授权的形式加速向前推进。

很多人对此颇为疑惑，为什么在股市并不太稳定的时候，注册制即便是采取特殊方式绕过法律修订也要推出？如此速度推出的注册制能否经受住市场的考验？

短期来看，注册制的推出不会一步到位，而会是一个可管控的过程。长期来看，如何平衡政府与市场的关系仍然任重道远。

为什么注册制进程突然提速？

过去20余年，股票发行制度经历了从审批制到核准制的不同阶段。随着改革深化和市场发展，核准制的缺陷和不足逐步显现。核准制带来的事实上的发行管制，造成了股票供给的不足。在股市历史上交易量较大的年份，IPO的发行量也不过1000多亿。

很长一段时间里，推行注册制都是监管层与市场的共识。但即便如此，这项金融改革重头戏在去年末突然提速还是有些出乎意料。

如何理解？这或许要归因于政府发展经济的逻辑发生了改变。回顾上世纪90年代以来的四届政府，在发展经济手段上各不相同。

在中国的经济总量较小时，第一届政府发展经济依靠财政支持；在财政手段日渐捉襟见肘的情况下，第二届政府选择依靠银行来发展经济；随着房地产业的飞速发展，第三届政府开始依靠出让土地筹措资金；当前，随着经济进入下行通道，前几种经济手段作用不断弱化，本届政府选择发展资本市场、促进直接融资，来推动经济发展，注册制正是其中关键一环。

2013年末的十八届三中全会明确提出要推进股票注册制改革，2014年11月的全国人大常委会上也确定了2015年证监会的工作重点就是推行注册制。

而现行《证券法》明文规定IPO实行核准制，实行注册制改革就需要解决法律依据的问题。因此，2015年两会之后，《证券法》修订草案提交人大审议。

2015年7月的股市动荡，对原先监管的理念和架构提出了质疑，使得有关方面要更多研究经验教训，所以《证券法》修订的整个进程向后推迟。为了破解现行法律与注册制相抵触的问题，国务院采取了法律特别授权方式，2015年12月27日全国人大常委会表决通过了实施注册制的决定，并将于2016年3月1号起施行，实施期限为两年。

为什么注册制下还需要审核？

真正意义上的注册制是什么样的？首先，承认企业发行股票和融资是企业的自主权，把股权融资的权利让渡给每个企业；其次，要以信息充分披露为核心，在此前提之下，买者责任自负；第三，宽进严管，降低企业注册的门槛，但须严格实施事中、事后监管，一旦违法违规即施以重罚。最后，价格和数量都彻底放开，不做任何控制。

注册制的推行，将带来资本市场一系列根本性的转变。减少审批环节与去行政化，将有利于降低企业融资成本，提升发行效率；强调市场对证券发行的决定权，将有效解决市场总体供需失衡的问题；配合严格实施退市制度，实现资本市场的宽进严出，将优化A股市场上市公司的结构。

但就我国当前来说，推行注册制牵一发而动全身，不会一步到位，仍然在可管控的范畴之内。而且注册制推进的主体是监管部门，证监会兼有稳定市场的职责。设定两年的过渡期，即意在循序渐进地稳妥推进，避免对市场带来巨大冲击。

实际上，纵观实施注册制的其他国家和地区，也并非不审核，只是审核主体不同。因此，未来审批权限很可能由证监会下放到交易所。不过目前深交所和上交所存在资源分配、标准统一问题，未来审批权限下放时需要做进一步的筹划。

平衡政府与市场的关系任重道远

部分市场人士将近期股市的下跌归咎于注册制的推出。事实上，两者没有直接关系，股市的下跌主要源于市场对经济下行、人民币贬值的担忧，以及上市公司盈利水平下降。

总体来说，注册制的具体规则尚在探讨之中，还有很多不成熟的地方，比如交易赔付、退出机制的问题等等，还需要进一步探讨。

以先行赔付为例，注册制条件下券商保证发行企业的质量，如果质量有问题券商先赔付。然而，小型投行根本没有赔付的资本与能力。券商垫付可能鼓励更多人造假，导致更恶劣的效果。

最后，理解注册制不能脱离股市的大环境。中国股市承载的功能太多，要为国企改革服务，还要增加投资、稳定市场、保护投资者利益。在一些关键时点，政府基本都会出于稳定的考虑干预股市，使得市场机制受到扭曲，这会在长期产生更多的问题。

短期来看，注册制的推出不会一步到位，新股发行也不会大幅增加，但长期如何平衡政府与市场的关系仍然任重道远。